涉及的公司与行业 * 公司：中通快递 (ZTO Express) [1] * 股票代码：ZTO.N, ZTO UN [7] * 所属行业：香港/中国运输与基础设施 (Hong Kong/China Transportation & Infrastructure) [7] 核心观点与论据 * **投资评级与目标价**：对中通快递维持“超配”(Overweight)评级，目标价25美元，较2026年1月2日收盘价21.46美元有16%的上涨空间 [7] * **第四季度业绩预览**：第四季度业绩展望与第三季度后管理层讨论基本一致，预计调整后净利润同比持平，为27亿元人民币 [1][3] * **市场份额持续增长**：尽管行业增速放缓，但中通在2025年12月继续获得市场份额，预计第四季度市场份额同比增长1个百分点，而第三季度和上半年分别损失了0.6和0.3个百分点 [1][2] * **单票盈利改善**：预计第四季度单票营业利润环比改善0.05元人民币，达到0.30元，主要得益于“反内卷”举措的进一步扩大，但部分被旺季单票成本的小幅环比上升所抵消 [3] * **行业增长放缓**：预计行业件量增速从第三季度的同比增长13%放缓至第四季度的同比增长5%，原因包括“反内卷”下低价值包裹减少，以及2024年12月因新年促销提前导致的高基数 [2] * **2026年展望**：预计市场份额增长将持续，单票利润的下行风险可控 [4] * **估值与股东回报**：基于预测，股票交易于12倍2026年预期市盈率；6-8%的远期自由现金流收益率相较于同行平均1%具有吸引力；资本支出减少应能改善股东回报前景 [5] 其他重要内容 * **情景分析**： * **基本情景**：预计中通能实现市场份额增长，单票利润同比基本持平——成本效率提升被单价下降所抵消。预计2026年利润同比增长约10% [10] * **悲观情景**：中通无法同时实现盈利增长和市场份额增长，需要在两者间做出取舍 [10] * **乐观情景**：中通能同时实现市场份额增长和单票利润同比扩张 [10] * **蓝天情景**：假设行业发生并购，中通能够通过收购实现非有机市场份额增长 [10] * **估值方法与风险**：采用现金流折现法，概率加权为乐观情景15%、基本情景75%、悲观情景10%；关键假设为加权平均资本成本13.2%，永续增长率3% [12][13] * **上行与下行风险**： * **上行风险**：市场份额增长快于预期、更好的成本控制、同行在件量/收入增长或盈利能力方面表现疲软、股东回报改善 [15] * **下行风险**：市场份额持续流失、行业竞争比预期更激烈、市场整合停滞 [15] * **与市场预期的对比**：预计第四季度非公认会计准则净利润符合预期，对市场共识每股收益影响基本不变；略微高于卖方共识预测，但认为与买方共识一致 [11] * **公司财务数据**： * 当前市值：119,717百万人民币 [7] * 发行在外稀释股数：798百万股 [7] * 每股收益预测（人民币）：2025年11.76元，2026年12.93元，2027年14.19元 [7] * **利益冲突披露**：截至2025年11月28日，摩根士丹利持有中通快递1%或以上的普通股 [21]；在过去12个月内，摩根士丹利从中通快递获得了非投资银行服务的报酬 [23]