纪要涉及的行业或公司 * 该纪要为摩根大通发布的长期策略研究报告 主要分析美国及全球市场中小型股与大型股的长期相对回报表现 [2][4] * 研究基于Kenneth French的按市值分类数据 MSCI ACWI系列指数 罗素指数等 [5][6][40] 纪要提到的核心观点和论据 * **研发投入是核心驱动因素** 企业资助的研发强度增加长期利好大型股 因其构成进入壁垒并提高行业集中度 例如1963-2024年间数据显示企业研发强度与大型股超额回报同向变动 [2][11][25] 而政府资助的研发强度增加则长期利好小型股 因其减轻了小型企业的财务约束 数据显示联邦研发资金增长与大型股超额回报呈反向关系 [2][19][21] * **利率影响与传统认知相悖** 长期来看 利率下降反而有利于大型股 因其借贷成本下降幅度更大 并能更多地增加债务发行 投资 收购和回购 数据显示利率下降时期大型股表现更好 [2][33][36] * **估值是重要信号** 经过约15年的表现不佳后 全球小盘股相对于大盘股的估值已变得便宜 这应能支撑其未来的长期相对表现 MSCI ACWI小盘股与大盘股的盈利收益率差显示小盘股处于相对便宜一侧 [2][40][43] * **时间分散化效应** 小盘股和中盘股具有长期低贝塔特性 当整体市场回报率较低时 它们通常表现更佳 鉴于当前对股市的长期回报预期较低 这有利于小盘股和中盘股 [2][44][52] 公司预测标普500未来10年回报率为约4.4% MSCI美国除外世界指数当地货币回报率为5.8% [52] * **全球化与反垄断影响不明确** 全球化对大型股的影响证据模糊 反垄断执法力度自1970年代后减弱 与小型股溢价的消失时间大致吻合 但难以量化其具体影响 [2][27][31] * **未来展望基本中性略偏小盘股** 综合模型显示 若企业研发强度以2013-2023年速度增长 未来十年各市值板块的长期回报差异将很小 情况略微有利于小盘股和中盘股 但人工智能的发展是主要风险 可能利好大型股 因此建议在美国市场中对小盘股和中盘股采取中性战略配置 [2][76][83] 在美国以外市场 由于企业研发强度增长较慢 政府研发强度下降较少 且大型股估值并不像美国那样昂贵 因此对小型股持完全中性看法 [2][85] 其他重要但是可能被忽略的内容 * **历史表现回顾** 小型股在美国几十年间表现大幅超越大型股 直到1980年代 此后呈现周期性波动 过去十年大型股在美国表现大幅领先 但在世界其他地区 大小盘股表现大致持平 [4] * **摩擦因素影响减弱** 较高的信息和交易摩擦可能历史上支撑了小盘股的优异表现 但随着成本和壁垒的下降 这些因素现在可能已无关紧要 [2][38] * **具体数据变化** 2013年至2023年间 企业资助的研发占GDP比例从1.76%上升至2.56% 而联邦资助的研发占GDP比例从0.71%下降至0.62% 为战后低点 [72] 高收入国家的研发强度从1996年的2.13%上升至2022年的2.92% [12]