涉及的公司与行业 * 公司：舜宇光学科技 (Sunny Optical, 2382.HK) [1][6] * 行业：大中华区科技硬件 (Greater China Technology Hardware) [6] 核心观点与论据 * **产品结构优化以应对成本压力**：公司自2024年起启动产品组合优化计划，减少低端产品业务占比，将更多精力投入高端产品 [2][3] * **高端产品更具韧性**：高端智能手机相关产品受内存成本上涨的实质性负面影响较小，2026年旗舰机型的新规格升级项目仍在按计划进行，低端产品面临更大压力 [2] * **优化策略成效显现**：产品结构优化导致智能手机相关出货量下降，但得益于强劲的平均销售单价提升，收入增长步入正轨，使公司在当前内存成本上涨周期中比大多数同业更具优势 [3] * **未来增长驱动力**：公司将专注于其关键客户的市场份额提升和良率改善，以维持2026年的收入和利润率 [4] * **汽车业务表现符合预期**：汽车相关业务增长略高于目标，利润率也符合预期 [4] * **VR/AR业务前景积极**：VR和AR业务的增长前景保持乐观 [4] 其他重要内容 * **摩根士丹利评级与目标价**：对舜宇光学给予“增持”评级，行业观点为“符合预期”，目标价为90.00港元，较2025年11月19日收盘价65.10港元有38%的上涨空间 [6] * **财务预测**：预计公司2025年、2026年、2027年净收入分别为439.15亿、533.20亿、617.04亿元人民币，每股收益分别为3.31、4.04、4.68元人民币 [6] * **估值方法与假设**：采用剩余收益模型得出的分类加总估值法，假设手机、汽车、AR/VR业务的中期增长率分别为9%、16%、18%，长期增长率分别为3%、5%、5% [9] * **上行风险**：智能手机摄像头模组和镜头毛利率改善、汽车镜头/模组增长快于预期、在新国际客户中份额增长快于预期、混合现实/智能眼镜业务取得突破 [11] * **下行风险**：行业需求疲软拖累毛利率、智能手机摄像头模组/镜头竞争加剧、汽车相关增长弱于预期 [11] * **做市商信息**：摩根士丹利香港证券有限公司是舜宇光学在香港交易所上市证券的流动性提供者/做市商 [57]

核心观点 - 公司第二季度业绩表现分化 调整后每股收益1 24美元超出分析师预期4 6% 但营收4 1亿美元低于预期4 3% 同比下滑9 6% [1] - 调整后EBITDA同比下滑28 8%至5570万美元 利润率从17 2%降至13 6% 主要受尼龙和化工中间体需求疲软拖累 [1][6] - 植物营养板块成为唯一增长业务 营收增长6%至1 568亿美元 占总营收比重从32%提升至38% [5] 财务表现 - 每股收益(Non-GAAP)1 24美元 vs 预期1 19美元 但同比下滑20% 主要受益于800万美元碳捕集税收抵免 [2][5] - 自由现金流转为-720万美元 主要因运营现金流减半及持续资本开支 资本支出2830万美元同比减少520万美元 [2][7][8] - 杠杆率上升 信贷额度从1 95亿美元增至2 4亿美元 季度股息维持每股0 16美元不变 [12][14] 业务板块分析 - 尼龙及己内酰胺业务受汽车和建筑终端需求疲软冲击 面临持续全球供应过剩 管理层特别强调工程塑料应用领域需求疲软 [6][9] - 化工中间体业务营收下滑12% 丙酮利润率接近历史均值但酚醛树脂受涂料和电子行业需求拖累 [6][10] - 植物营养业务受益于美国农业需求强劲 硫酸铵肥料市场定价同比提升3% [10] 战略与展望 - 公司持续推动SUSTAIN资本项目 2025年资本支出指引1 45-1 55亿美元 工厂检修对税前收入影响预计从5800万美元降至2500-3000万美元 [13] - 管理层预计植物营养价格将继续同比上涨 丙酮利润率将维持健康水平但低于峰值 尼龙业务仍处周期性低谷 [13] - 运营重点包括成本控制 产品组合优化及垂直整合优势发挥 同时获得EcoVadis黄金评级(前3%)认可其可持续发展表现 [4][11]