涉及的行业与公司 * 行业为中国重型卡车行业 特别是电动重型卡车领域[2] * 公司包括中国重汽A股(000951 SZ) 中国重汽H股(3808 HK) 潍柴动力A股(000338 SZ) 潍柴动力H股(2338 HK)[4][5] 核心观点与论据 **1 电动卡车出口将成为新增长引擎** * 中国国内电动重卡销量在2025年上半年表现超预期 售出8万辆 国内渗透率达27%[2] * 出口市场被首次确认为电动卡车的下一个增长驱动力 预计到2030年将为行业贡献20%的增量收入和30%的增量利润 复制中国电动客车和乘用车出口的成功[2][8] * 电动化已成为全球趋势 在此大趋势下更看好卡车整车制造商而非发动机制造商[2][4] **2 欧洲是电动卡车出口的关键目标市场** * 欧盟目标是到2030年将卡车排放削减45% 预计届时电动卡车渗透率将达30%[3][8][10] * 欧洲卡车市场规模虽小(约为中国国内市场的一半) 但利润丰厚 其平均售价(ASP)和毛利率均是中国市场的两倍[3][8][10] * 中国电动卡车出口可能从2027年开始 并凭借在电动客车领域的增长路径 到2030年占据欧洲电动卡车销量30%的市场份额[3][8] * 中国制造的电动卡车在同等技术标准下通常比欧洲同行享有30-50%的成本优势[28] **3 中国重汽是核心受益者** * 中国重汽是中国前四大电动卡车制造商 在出口市场拥有专长 占据中国卡车出口40%以上的市场份额[4][76][81] * 公司约70%的利润来自出口业务 因此电动卡车带来的ASP和利润率提升将使其受益最大[4] * 预计其电动卡车出口ASP将是国内售价的3-4倍(约150万元人民币) 且利润率更高(出口电动卡车EBIT利润率13% 对比内销卡车仅3%)[75][85][89] * 预计到2030年 其电动卡车出口将贡献公司22%的收入和30%的EBIT[8][95][99] * 给予中国重汽H股(3808 HK)买入评级 目标价31港元 预计2025-27年每股收益(EPS)复合年增长率(CAGR)为20% 比市场共识预期高10%[2][4][5] **4 对潍柴动力的影响较为平衡** * 看好其数据中心发动机业务的结构性增长 预计该业务利润将从2024年的8亿元人民币增长至2027年的近30亿元 三年CAGR达50%[107] * 然而 电动卡车渗透率加快可能侵蚀其发动机市场份额 预计其重型卡车发动机销量将维持在35万台左右 但市场份额将从2024年的39%降至2029年的29%[108][110] * 传统发动机业务利润可能面临压力 预计其2024-27年传统发动机业务盈利CAGR将下降4%[108] * 总体维持其中性评级 预计公司整体2024-27年盈利CAGR为9%[107] **5 借鉴中国客车出口的成功经验** * 中国客车行业经历了从燃油到电动 从国内到海外的类似模式(2015-25年)[58] * 2024年 中国客车出口在全球市场(不包括美加印日)的份额达到约30%[66] * 电动客车主要销往欧盟等发达市场 其出口价格与欧洲同行相当 因此受益于高ASP和高毛利率[61][69] * 出口客车ASP远高于内销车型(电动客车出口220万元 vs 内销80万元; 燃油客车出口70万元 vs 内销40万元)[73] 其他重要内容 **市场格局与竞争态势** * 中国是全球最大的卡车市场 约占全球总量的30% 但其品牌 定价和生态系统与欧美市场 largely 独立[11] * 中国重型卡车ASP约为30-40万元人民币 远低于欧美市场的110-130万元[12][17] * 中国国内市场竞争激烈 净利润率仅为1-7% 而全球卡车制造商的利润率通常为6-12%[12][19] * 中国卡车出口自2020年以来加速 主要目的地目前大多是新兴市场 在非洲和东盟国家市场份额较高 但尚未进入欧盟 中东和拉美等高端市场[13][22][25] * 欧盟重型卡车市场由五大本土品牌主导(沃尔沃 戴姆勒 Traton 帕卡 依维柯) 2024年它们占据了98%的市场份额[30][31] * 在电动重卡领域 沃尔沃集团是欧盟市场的领导者 2024年占据了71%的份额[33] **电动卡车经济性驱动国内普及** * 购买成本下降: 无补贴前电动卡车价格从三年前的90万元降至目前的约50万元 主要得益于电池成本快速下降[42] * 购置补贴: 电动卡车被纳入中国汽车以旧换新补贴范围 且2025年补贴金额比燃油卡车高40% 买家实际购买价可降至30-40万元(燃油卡车为20-30万元)[42] * 运营经济性良好: 电动卡车每公里运营成本为1.3元 比柴油卡车低1.2元 在没有补贴的情况下 购买价高出20万元的溢价可在行驶15万公里后(约一年内)收回[43][53][57] **销量与渗透率预测** * 预计2025年全年中国电动重卡销量将达20万辆 渗透率20% 到2030年销量将达36万辆 渗透率32%[42][45] * 预计到2030年 电动卡车出口量将达10万辆 占出口总量的20% 其中约30%(即3万辆)将出口至欧盟[44][47][48] * 对中国重汽的预测: 2027年出口1500辆电动卡车 2030年出口3万辆电动卡车[8][93] **估值与市场表现** * 中国重汽H股当前交易于6.6倍2026年预期市盈率 低于9倍的历史平均水平[8] * 自2022年以来 中国重汽H股股价上涨130% 而潍柴动力H股下跌14% 表现差异主要源于出口故事(重汽直接受益)以及潍柴的LNG发动机销量波动[119] * 年初至今(截至报告日期) 潍柴H股上涨40% 表现优于重汽H股的10% 主要因潍柴在数据中心发动机领域的独特定位[123] **潜在挑战与风险** * 中国制造商可能需要考虑在当地建立组装厂以应对未来可能增加的进口关税[29] * 欧洲充电基础设施缺乏也是一个瓶颈 预计中国品牌可能需要1-2年时间为在欧洲销售卡车(尤其是电动卡车)做准备[29] * 对于中国重汽 下行风险包括重型卡车行业销量低于预期 电动卡车在欧洲渗透缓慢 以及潍柴动力发动机供应影响其自有发动机出货量[147]