文章核心观点 - 德克萨斯州凭借其优越的地理位置、先进的温控基础设施和高度自动化的技术，正迅速崛起为北美最具影响力的冷链枢纽之一 [1][5][6] 贸易地位与投资动态 - 墨西哥以2264亿美元贸易额成为美国今年迄今的头号贸易伙伴，略微超过加拿大 [1] - 冷链仓储开发商、农产品进口商、第三方物流公司和科技化仓库运营商正将资金大量投入德州的温控基础设施 [1] - 行业其他参与者开始注意到德州冷链的快速发展，新泽西和加州是传统强者，但德州成为新的竞争者 [2] 地理位置与交通优势 - 德州坐拥美国最具价值的货运通道：连接中西部的南北向州际公路、通往东西海岸的东西向车道、达拉斯/沃斯堡和休斯顿两大最繁忙的空运门户，以及快速扩张的墨西哥湾沿岸港口系统 [3] - 毗邻墨西哥的地理优势使其成为易腐商品进入美国内陆的天然门户，每日有农产品、蛋白质和药品通过边境 [4] - 拉雷多、法尔和麦卡伦等边境口岸正从简单的过境点转变为成熟的冷链生态系统，配备检查站、催熟室和温控交叉码头 [4] 基础设施与技术特点 - 德州冷链扩张的特点在于其复杂性和先进性，而不仅仅是规模 [5] - 新建设施并非简单的密封仓库，而是配备了自动化系统、密集传感器网络和实时监控整个仓库的可视化系统 [6] - 运营商部署了人工智能驱动的托盘追踪、自动验证库存移动的叉车视觉系统，以及能在酷暑中保持温度稳定的制冷装置 [6] - RealCold公司今年在奥斯汀附近开设了一个容积达1400万立方英尺的温控仓库，该设施设计注重灵活性，旨在满足多样化客户需求并优化解决方案 [7]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度AFFO每股为0.35美元，符合预期 [17][22] - 同店经济占用率为75.5%，同比下降，与前一季度持平 [22] - 同店吞吐量较第二季度略有增长，主要受年度农业收获季开始推动 [22] - 同店NOI较前一季度收缩，主要由于季节性电力成本增加 [22] - 净债务与预估核心EBITDA比率为6.7倍，可用流动性约为8亿美元 [24] - 租金和仓储收入每经济托盘以及服务收入每吞吐托盘均实现环比和同比增长 [23] - 客户流失率保持在低个位数，固定承诺产生的租金和仓储收入稳定在60% [23] - 处理利润率超过12% [37] 各条业务线数据和关键指标变化 - 生产附属设施约占产能和收入的30%，具有长期固定承诺协议和高经济占用率 [9][10] - 食品配送中心约占产能的50%和收入的40%，面临投机性开发带来的定价竞争和压力 [11][12] - 零售配送中心约占产能的10%和收入的20%，具有高服务含量和快速周转特性，NOI每托盘位置水平最高 [13][14] - 港口设施约占产能和收入的10%，多为多租户且固定承诺有限 [15][16] - 亚太地区仓库NOI年初至今增长约16%，经济占用率超过90% [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美市场在过去四年增加了约300万个托盘位置，主要是食品配送节点，增量产能超过15% [11][53] - 在欧洲，公司正通过Project Orion等项目提升运营效率 [37] - 在澳大利亚和新西兰，公司在零售和QSR领域服务多个客户，并成功捕捉新的商业机会，特别是在QSR领域 [15][18] - 通过战略合作伙伴关系（如CPKC、DP World）在加拿大圣约翰港和阿联酋杰贝阿里港等新市场开发项目 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括增加在快速周转零售领域的市场份额、将QSR业务扩展到新地区、以及在占用率高且渗透不足的市场寻求增长 [5][6] - 强调长期固定承诺合同的重要性，超过80%的资产为自有，这是关键差异化优势 [6][7] - 利用在全球冷链所有关键节点的布局优势，特别是生产附属和零售配送设施，这些节点难以被竞争对手复制 [8][17][71] - 积极管理房地产组合，退出某些设施，并评估净租赁安排以战略性驱动网络占用率 [20][21][24] - 开发渠道强劲，拥有约10亿美元的有吸引力机会，但坚持10-12%的投资回报率基准，并优先维持股息和投资级评级 [24][62] - 探索新的增长领域，包括食品和非食品类别，如花卉、医药成分、宠物食品等 [20][73] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观环境充满挑战，消费者需求持续受限，尤其是低收入消费者受食品通胀、高利率、关税不确定性和政府福利减少影响 [18][19] - 行业同时面临需求侧和供给侧压力（投机性产能增加），这些因素预计将持续影响2026年的定价和占用率 [19][25] - 管理层认为这些不利因素是暂时性的，已观察到新开发项目宣布放缓，新增交付高峰期已过，部分新进入者开始退出 [19][20][51] - 客户在看到需求持续增长之前对建立库存持犹豫态度，这符合当前指引框架的假设 [25][46] - 尽管存在短期不利因素，但对冷链行业的长期轨迹和公司独特的价值主张充满信心 [21][27] 其他重要信息 - 公司拥有550万个托盘位置的房地产组合，当前企业价值约为80亿美元，管理层认为其交易价格远低于内在价值 [29] - 当前资本化率约为10%，企业价值与EBITDA倍数低于大多数公开交易的工业和商业房地产同行 [30] - 公司拥有强大的客户关系，前25大客户（约占仓库收入的50%）均使用其网络中多个设施，平均每个客户使用17个站点 [8] - 管理层变动，George Chappelle退休，Rob Chambers接任CEO，并肯定了既定战略的延续性 [4][5] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于未来12个月吞吐量的展望以及近期实地情况 [31] - 吞吐量预计仍将面临挑战，客户因低收入和中产阶级消费者压力而需求疲软，季节性需求（感恩节、圣诞节）也减弱 [32] - 客户在看到需求持续增长之前对建立库存持犹豫态度，这些因素已纳入明年预期 [33] - 本季度吞吐量环比略有增长，符合预期，主要由收获季推动；下季度占用率预计将因收获季提升约100个基点 [33][34] 问题: 关于利息支出下降但AFFO未相应增加的原因 [34] - 其他收入分类到利息支出的变动导致其他收入类似金额下降，总体上对AFFO没有净收益 [34] 问题: 关于利润率下降的原因、成本控制措施以及未来预期 [35] - 利润率面临压力是由于占用率和吞吐量下降，影响了固定成本基础的杠杆效应 [35] - 公司通过将直接劳动力与吞吐量匹配、实施Project Orion、设定生产力目标、退出低占用率设施等方式控制成本 [36][37][38] - 预计能继续控制成本以维持可接受的利润率水平 [37][38] 问题: 关于新供应是否会导致固定承诺定价下调 [38] - 团队在艰难需求环境中表现良好，保持了60%的固定承诺水平，并实现了存储和处理价格的增长 [38] - 在某些市场和节点（如食品配送中心）存在定价和固定承诺压力，部分客户因实际库存减少而略微降低固定承诺 [39] - 预计明年定价可能成为100-200个基点的阻力 [25][63] 问题: 关于此前强调的大型销售渠道（约占总收入8%）的现状 [40] - 销售渠道仍是亮点，预计今年新业务获胜将创纪录，但实现速度慢于预期，且新业务进入量低于最初预期或合同规定 [40][41] - 部分新业务增长被基础业务减少和传统客户流失所抵消 [41] 问题: 关于固定承诺合同的续订是否存在季节性 [41] - 合同续订在全年的分布相对均匀，基于合同签署日期而非财年，没有特定季度会特别集中 [42] 问题: 关于在谈判固定承诺时，是否愿意为获得更长期限而在价格上让步 [42] - 公司会平衡价格、数量、合同期限、网络业务等所有因素，没有一刀切的策略，目标是最大化协议价值并保持适当盈利水平 [43][44] 问题: 关于退出设施的P&L影响和最终计划 [44] - 退出设施多为租赁，在租约期末评估；清空托盘后相关成本资本化 below the line，但金额通常很小且时间短 [44][45] - 主要好处包括减少成本、消除维护费用，并将现有客户转移到自有基础设施中 [45] 问题: 关于客户如何看待成本压力及其对库存规划的影响 [45] - 客户专注于在需求可能长期疲软的环境中提高效率，主要讨论何时是建立库存的合适时机 [46] - 客户目前倾向于用现有系统库存管理短期季节性需求高峰，不愿积累过剩库存 [47] - 其他关键问题包括何时引入新产品/新SKU，以及何种促销活动能真正拉动销量 [48][49] 问题: 关于不可持续的新竞争对手退出时间表及其资产质量/收购机会 [49][50] - 部分新进入者已开始退出，但公司目前不会救助他们，而是专注于自身业务；未来几个季度若出现更多退出，公司会关注但尚未到收购时机 [50][51][52] - 许多新进入者缺乏网络、运营系统或技术栈，只能依靠价格竞争，但难以实现满负荷运营和盈利 [51][52] 问题: 关于过剩产能需要几年才能被吸收的假设以及公司的应对定位 [53] - 基于过去四年行业增加超过15%的增量产能，以及行业传统上随GDP和人口增长的速度，数学上需要几年时间吸收 [53] - 公司通过抢占市场份额（特别是在零售、QSR等领域）、探索净租赁交易、进军新商品类别等方式积极应对，而非被动等待 [54][55] 问题: 关于低占用率设施与高占用率设施的定价差异 [55] - 定价取决于多种因素，如客户是否签署承诺、合同期限等，差异很大 [55] - 压力主要集中在食品配送节点，公司在该领域更谨慎地捍卫市场份额和赢得新业务 [56] 问题: 关于投资组合年龄构成以及与新供应的对比 [57][58] - 管理层强烈反对关于其组合年龄的批评，指出公司在设施维护上投入巨大，设施是世界级的、关键任务的，并支撑了市场份额增长和商业卓越表现 [59][60] 问题: 关于新发展项目稳定收益的实现情况以及股票回购在资本配置中的优先级 [60] - 发展项目同样受宏观环境影响，客户量下降会影响当前回报，但管理层仍坚信项目最终能达到稳定回报，只是需要更长时间 [61] - 资本配置优先事项包括满足客户和合作伙伴的增长需求、维持股息和投资级评级；在此基础上平衡发展渠道 [62] 问题: 关于2026年经济占用率预计下降200-300个基点的季度分布情况，以及定价是否预期为负增长 [63] - 定价方面，明年可能面临100-200个基点的阻力（包括存储和服务） [63][64] - 占用率下降将随着全年固定承诺重谈而逐步体现，由于合同续订基于合同年度而非日历年，因此不会在年初集中重置，难以精确分季度指导，但给出的年度指引是合适的 [64][65][66] 问题: 关于如果需求未改善，2026年后经济占用率是否存在进一步下降风险 [68] - 公司目前未讨论2026年之后的情况；与大客户（占收入70%）的合同期限通常为3-7年（平均4-5年），每年都有一部分合同续订，其条件取决于当时市场环境 [68][69] - 公司已在艰难环境中完成部分续订，认为2026年是关键一年，度过之后情况将取决于环境是否改善 [69] 问题: 关于未来投资组合构成和资本部署重点 [70] - 公司将更侧重于在生产附属和零售节点进行资本部署，因为这些领域公司已建立领导地位且难以复制 [70][71] - 目前对在食品配送节点增加投机性产能不感兴趣，在港口设施也将专注于与战略合作伙伴共同发展 [71][72] 问题: 关于扩展至其他食品和非食品类别的具体计划 [72] - 计划深耕现有领域如零售和QSR，同时探索与客户共址干货产品、以及进入花卉、医药成分、宠物食品等新市场 [73] 问题: 关于电力成本未来风险及应对措施 [74] - 公司通过太阳能项目、LED照明、快速开关门维护等多种举措降低电力成本 [74][75] - 如果某些市场电力成本上涨（超出控制），公司会寻求将其转嫁 [75]

业绩总结 - 总企业价值为76亿美元，股本市值为35亿美元[12] - 2025年第三季度同店收入和同店净运营收入分别下降1.5%和2.8%[12] - 最近12个月的核心EBITDA为6.15亿美元[12] - 2025年第三季度每股股息为0.23美元[12] - 调整后的资金流量（AFFO）在2025年第三季度为4.06亿美元，同比增长34%[14] - 2025年第三季度同店服务利润率增长911个基点，达到12.9%[32] - 2025年第三季度的股息增加了5%[32] 用户数据 - Americold的同店仓库收入在2021年至2025年间增长了60%，2025年同店仓库收入达到$2,321M[61] - 同店仓库的净运营收入（NOI）在2021年至2025年间增长了69%，2025年同店仓库NOI为$793M，NOI利润率为34.5%[61] - Americold的固定存储合同自2021年以来增加了127%，目前占总仓库租金和存储收入的60%[63] - 2025年仓库部门同店服务收入每个处理托盘的增长预期为1.0%-2.0%[76] 财务状况 - 截至2025年9月30日，Americold的总债务为$4 billion，其中95%为无担保债务，91%为固定利率债务[70] - Americold的流动性总额为$799M，其中$766M为未提取的信用额度[70] - Americold的核心EBITDA在2021年至2025年间增长了34%，2025年核心EBITDA为$611M，EBITDA利润率为23.8%[65] - Americold的运输和管理部门的净运营收入预期为$40M-$44M[76] - Americold的每股AFFO预期为$1.39-$1.45[76] 未来展望 - 发展管道约为10亿美元[17] - Americold在2024年生产了24,000 MWh的可再生能源，目标是到2030年达到150,000小时[75] - 2025年第三季度的总仓库收入中，约50%来自于长期固定承诺合同[28] - 235个设施中约有13,000名员工，行业领先的安全表现比行业平均水平低48%[17]