文章核心观点 - 当前由人工智能驱动的市场狂热与17世纪英格兰的“项目策划者”投机泡沫以及21世纪初的互联网泡沫存在相似性 凸显了市场对技术进步的盲目信仰 [6][21] - 被动投资的盛行改变了市场结构 导致资产价格同涨同跌 削弱价格发现功能 并增加市场脆弱性 [8][11][12] - 美国科技巨头主导了股市市值和表现 但其极高估值建立在维持当前增长率和利润率的预期上 面临中国竞争和AI投资回报不确定性的风险 [15][16][17] - 为证明当前AI资本支出的合理性 所需产生的收入规模巨大 与现有企业收入相比存在显著差距 [19][20] 历史投机泡沫类比 - 17世纪晚期英格兰经济繁荣催生“项目策划者” 他们推广项目承诺公共效益和私人利润 但多数实为欺诈计划 [3][4] - 1686年Phips船长打捞沉船宝藏 向投资者支付了10000%的回报率 开启了“项目策划者”的黄金时代 [3] - 到1695年 英国存在超过140家合股公司 其中80%是在过去七年内成立的 许多公司旨在生产原由法国供应的商品 如玻璃、纺织品和纸张 [4] - Jonathan Swift在《格列佛游记》中讽刺了“项目策划者” 指出其专利发明通常不具实用性 并警告盲目信仰技术进步和投机商业行为的危险 [5] 全球债务与市场规模演变 - 全球债务总额从2000年的64万亿美元增长至当前的338万亿美元 增幅达528% [6] - 全球股票市值在2000年3月互联网泡沫顶峰时为44万亿美元 当前为132万亿美元 增长300% [6] - 美国股票市值从1999年12月的14.8万亿美元增至当前的66.7万亿美元 但上市公司数量仅为25年前的一半 [6] 被动投资的兴起与影响 - 被动投资通过ETF等工具占据主导 2024年全球ETF净流入近2万亿美元 而主动管理基金录得创纪录的4500亿美元资金流出 [10] - 被动策略基于市值权重分配资金 对销售收入增长、营业利润率等基本面信息不敏感 仅依赖市场价格和近期动能 [8][11] - 大量资金流入被动产品导致同一指数内股票联动性增强 分散化效果减弱 价格发现功能被削弱 [8][11] - 被动投资形成单一协调的交易 增加市场脆弱性和波动性 被动ETF持有比例高的股票在市场下跌时更易受到冲击 [12] 科技巨头估值与AI投资 - 六家公司（英伟达、微软、苹果、Alphabet、亚马逊、Meta）总市值超过19万亿美元 占标普500指数总价值的三分之一以上 [15] - 自2022年ChatGPT发布以来 这六家科技公司总市值增加了11.8万亿美元 [18] - 标普500指数当前市盈率为31倍 远高于其16倍的历史平均水平 [13] - 英伟达市值超过4.5万亿美元 占标普500指数的8% 其半导体设计依赖台积电制造 而台积电又依赖ASML的光刻机 [15] AI投资回报与竞争风险 - MIT报告指出 尽管企业在生成式AI上投资了300亿至400亿美元 但95%的企业获得零回报 核心障碍是AI系统缺乏学习能力 无法保留反馈、适应上下文或随时间改进 [17] - 主要科技公司资本支出中很大部分分配给英伟达芯片 微软为47% Meta为25% Alphabet为16% 特斯拉为13% 亚马逊为11% 苹果为8% 这六家公司合计占英伟达收入的43% [17] - 中国在多个行业（如太阳能、电动汽车、5G设备）已展现出颠覆性竞争能力 若在AI领域直接与美国竞争 可能侵蚀美国科技公司的基本面和当前估值 [16] - 摩根士丹利预计到2028年数据中心累计投资达3万亿美元 麦肯锡预计到2030年达5.2万亿美元 其中60%将分配给半导体芯片和硬件 [19] - 为覆盖资本成本 仅半导体芯片和硬件投资在2028年就需要产生超过5000亿美元的净现金流 若数据中心运营商需维持20%的自由现金流利润率 则需2.5万亿美元收入 最终用户可能需要支付约3.1万亿美元 相当于美国当前经济产出的10% [19] 投资者预期与市场现实 - 个体投资者调查显示 83%自认为是保守或温和型投资者 但期望长期投资回报率比通胀高出10.7% [20] - 与2000年互联网泡沫时期类似 当前市场估值水平暗示的长期回报可能不及投资者预期的一半 [20] - 私人股本行业面临吸引力估值目标稀缺、融资成本上升的挑战 按当前速度 投资者需要十年才能从美国收购基金持有的超过12000家公司中收回初始投资 [14]