纪要涉及的行业和公司 行业涵盖全球宏观经济、金融市场（包括债券、外汇、股票等）；涉及的国家和地区包括美国、日本、欧盟、新兴市场（如亚洲、拉美、CEEMEA地区）等 ；公司主要为摩根士丹利及其关联公司 [1][3][6] 纪要提到的核心观点和论据 市场表现 - **债券市场**：日本超长端国债大幅反弹，40年期国债收益率下跌约25个基点，带动全球长端收益率下行；美国国债曲线呈牛市平坦化，30年期国债收益率下跌9个基点；欧洲通胀互换利率下降，1年期利率下跌6.5个基点 [1][3][6] - **外汇市场**：美元指数上涨0.5%，美元兑日元上涨1.2%，欧元兑美元下跌0.5%，拉美货币表现出色，哥伦比亚比索兑美元升值0.9%，美元兑巴西雷亚尔下跌0.5% [3][6] - **股票市场**：美国股市上涨，标准普尔500指数上涨2.1%，欧洲股市也有不同程度上涨 [3][6] 影响因素 - **日本国债**：市场猜测日本财务省可能减少超长端国债发行，引发长端国债大幅反弹 [3][7] - **美欧贸易**：特朗普推迟对欧盟加征50%关税，美欧表示愿意达成贸易协议，提振市场风险情绪，增加对美国资产的需求 [3][8] - **经济数据**：美国经济数据好坏参半，耐用品订单下降，但消费者信心指数反弹；法国HICP意外放缓，导致欧洲通胀互换利率下降 [6][9][10] 未来展望 - **经济数据**：预计澳大利亚4月CPI维持在2.4%，新西兰央行可能降息25个基点，瑞典零售销售增长0.2%，德国失业率维持在6.3%等 [30] - **债券拍卖**：周三美国财政部将拍卖700亿美元5年期国债，算法预测有0.2个基点的尾部 [42][49] 其他重要但可能被忽略的内容 - **交易策略**：介绍了G4 10年期政府债券期货动量策略的增强版，以及美国假日交易策略 [61][65] - **市场趋势**：运用Ichimoku Kinko图表技术对政府债券和外汇市场的周期性和长期趋势进行分类 [52][54] - **分析师认证和披露**：多位分析师对报告观点进行认证，并披露了摩根士丹利与相关公司的业务关系、潜在利益冲突等信息 [72][73]

股价表现与市场情绪 - 嘉年华股价自2022年低点以来涨幅超过100%，但今年波动较大，当前股价约23美元，较52周高点28.72美元下跌约20% [1] - 华尔街关注可能阻碍增长势头的风险，包括消费者信心连续5个月下滑及可能对邮轮行业征收新税 [2][10] - 分析师共识目标价27.73美元，隐含20%上行空间，低市盈率（12.4倍2025年预期盈利）提供吸引力 [3][5] 财务业绩与需求驱动 - 第一季度营收达58亿美元创纪录，运营收入同比翻倍至5.43亿美元，旗下荷美邮轮和公主邮轮等品牌需求强劲 [6] - 全球领先邮轮运营商，过去12个月营收超250亿美元，舱位供不应求推动定价达历史高位，2025年预订已延伸至2026年 [7] - 强劲需求帮助公司减少债务，上季度节省利息支出9400万美元，非GAAP每股收益预计从2024年1.42美元增至2025年1.86美元 [8][9] 增长催化剂与长期潜力 - 计划推出的专属目的地Celebration Key预计将推动需求至2030年，若2027年每股收益达2.46美元且市盈率15倍，股价或达37美元（较当前有60%上行空间） [13] - 债务规模270亿美元为盈利增长提供催化剂，管理层持续聚焦减债 [9][13] - 行业周期性需警惕经济波动，若营收或需求转弱可能需调整持仓 [14] 行业政策风险 - 美国商务部长提及可能取消邮轮公司税收豁免，新税将增加成本并压制盈利 [11] - 当前低估值（12倍今年预期盈利）已部分反映风险，强劲季报可能推动股价创新高 [12]

消费者信心回升 - 美国消费者信心指数在5月跃升至98，较4月上升12.3点，远超预期的87 [4] - 现状指数环比上升4.8点至135.9，预期指数环比飙升17.4点至72.8 [5] - 44%投资者认为未来12年股市将上涨，较4月增加6.4% [5] - 19.2%消费者预计未来6个月就业机会增加 [5] 贸易紧张缓解推动市场 - 中美贸易休战及关税暂停后，市场情绪显著改善 [1][6] - 联邦贸易法院裁定特朗普关税"非法"并予以阻止，进一步提振信心 [7] - 市场预计美联储将在9月开始两次25个基点的降息 [7] 推荐消费类股票 Netflix - 流媒体行业先驱，持续投入原创内容以应对Disney+等竞争 [8] - 当前年度预期盈利增长率27.7%，60天内盈利预测上调3% [9] JAKKS Pacific - 多品牌玩具公司，通过授权商标和技术增强产品力 [10] - 当前年度预期盈利增长率12.7%，60天内盈利预测上调3.1% [11] Kontoor Brands - 服装公司，拥有Wrangler、Lee等品牌 [13] - 当前年度预期盈利增长率9.6%，60天内盈利预测上调2.9% [13] Fox Corporation - 新闻/体育内容制作商，旗下包括FOX News等品牌 [14] - 当前年度预期盈利增长率32.36%，60天内盈利预测上调2% [14] Charter Communications - 美国第二大有线电视运营商，覆盖41州3010万用户 [15] - 当前年度预期盈利增长率13.2%，60天内盈利预测上调4.5% [16]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 5月消费者信心指数增幅超预期，劳动力差异下降，短期通胀预期指标下降 [1] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 5月消费者信心指数为98.0，高于高盛预期的88.0和市场预测中值87.1，4月数据向下修正至85.7 [2] 主要观点 - 5月咨商会消费者信心指数从4月向下修正后的水平上涨12.3点至98.0，远超市场共识预期；预期指数在4月降至2011年10月以来最低水平后上涨17.4点至72.8；现状指数上涨4.8点至135.9 [2] - 劳动力差异（称工作充足的受访者百分比与称工作难找的受访者百分比之差）下降0.5点至13.2，前者升至31.8%，后者升至18.6% [2] - 调查的未来12个月通胀预期指标下降0.5个百分点至6.5% [2] - 咨商会指出约一半的回复是在5月12日之后收集的，当时美中宣布暂停4月实施的报复性关税90天，消费者信心反弹在5月12日美中贸易协议前已显现，之后势头增强 [2]

财务表现 - 第一季度同店销售额下降57% [3] - 总销售额238亿美元 同比下降近3%且低于华尔街242亿美元的共识预期 [3] - 非GAAP调整后每股收益130美元 同比下降36%并低于分析师161美元的共识预期 [3][4] - 股价在过去一年中下跌39% [4] 管理层展望 - 公司下调全年销售指引 预计低个位数下降 此前预期为增长约1% [5][8] - 华尔街共识预期2025年销售额下降17% [8] - CEO表示面临"异常挑战性环境" 包括消费者信心下降和潜在关税影响 [5] 消费者行为变化 - 消费者集中购买必需品如食品杂货 [6] - 消费支出转向提供更低价格和更多选择的零售商如沃尔玛 [6] - 密歇根大学调查显示消费者展望降至历史第二低水平 因预期关税可能导致通胀 [7] 宏观环境挑战 - 经济不确定性导致消费者收紧支出 [7] - 关税可能造成显著成本上升 引发更高通胀或经济放缓 [9][10] - 公司表示涨价将是"最后手段" 但目前尚未实施 [9] 复苏前景 - 公司需要美国消费者重拾消费信心才能恢复增长 [10] - 2025年实现有意义转型的希望已破灭 [5] - 未来12个月可能继续面临困难 [1]

公司业绩表现 - 第一季度可比销售额下降3.8%，预计2025财年销售额将出现低个位数下降 [1] - 可比数字销售额增长4.7%，但可比门店销售额下降5.7% [4] - 当日配送服务增长36%，路边取货占数字销售额近一半 [5] 消费者行为与市场环境 - 消费者信心连续五个月下降，导致购物决策更加谨慎 [2][3] - 高通胀和消费者转向“必需品类别”加剧了可自由支配支出的下降 [2] - 消费者在家庭预算管理中更注重节省开支 [3] 公司应对策略 - 通过谈判供应商、调整产品组合、改变生产国家和订单时间以减轻关税影响 [3] - 自有品牌中国制造产品占比从2017年的60%降至30%，目标2026年底前降至25%以下 [4] - 价格调整是应对关税的最后手段 [4] 公司投资与财务状况 - 继续投资新店、现有门店改造以及技术和供应链 [5] - 公司拥有强劲的资产负债表和充足的现金，能够应对短期挑战并持续投资 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年第一季度西班牙零售行业表现良好，旅游人数增长，GDP预期上调，零售投资活跃，购物中心和高街零售受关注 [1][2][10] 根据相关目录分别进行总结 行业整体情况 - 2025年前两个月西班牙旅游人数较2024年同期增长7%，超2019年1 - 2月数据22% [1] - 国际货币基金组织4月上调西班牙2025年GDP预期至2.5%，较之前提高0.2个百分点，高于欧元区0.8%的预期 [2] - 2月零售营业额年增长率为3.6%，消费者信心较1月下降3.5%，但较2024年2月增长3.8% [4] 零售投资情况 - 2025年第一季度零售行业投资流入8.914亿欧元，占房地产投资总额近35%，超过去五年同期平均水平70% [10] - 购物中心是最突出子行业，占零售投资约77%，2024年客流量和单客销售额均年增约3%；高街零售占22% [11] - 购物中心、零售公园和高街店铺的主要收益率分别降至7.25%、6.5%和4% [12] 投资交易情况 - 本季度最大交易是Castellana Properties以3.05亿欧元收购瓦伦西亚Aldaia的Bonaire购物中心 [15][16] - 第二大交易是Rivioli Asset以2亿欧元购买马德里Arroyomolinos的Xanadú购物中心50%股权 [15][16] - Lighthouse Properties以超9600万欧元收购马德里Alcalá de Henares的Alcalá Magna购物中心 [15][16][20]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 消费者对关税的担忧增加，43%的消费者“非常担忧”，23%的消费者“中度担忧”，更多消费者计划削减开支以应对关税 [5][12][18] - 消费者对美国经济和家庭财务的信心仍然悲观，美国经济展望的净得分降至 -17%，家庭财务展望的净得分保持在 +10% [5][7][38] - 消费者的短期和长期支出前景均恶化，下个月支出的净得分降至 +5%，各品类的长期支出意向也呈负面 [5][22][81] - 消费者优先支付账单，30%的消费者在过去三个月内未错过或延迟支付任何账单，60%的消费者计划在未来三个月内进行重大购买 [38][94][99] 根据相关目录分别进行总结 消费者情绪 - 通胀仍是 2025 年的首要担忧，62%的受访者担心物价上涨，美国政治环境是第二大担忧，23%的消费者担心支付房租/抵押贷款，22%的消费者担心偿还债务 [38][41] - 不同收入群体的担忧有所不同，低收入消费者更担心支付房租/抵押贷款，高收入消费者更担心投资损失，中高收入消费者关注政治环境和地缘政治冲突 [45][47] - 消费者对关税的担忧进一步增加，43%的消费者“非常担忧”，自由主义者比保守主义者更担忧关税 [50][51] - 消费者对失业的担忧上升，31%的消费者比去年年中更担心自己或家人失业 [60] 美国经济展望 - 消费者对美国经济展望的信心进一步恶化，34%的消费者预计未来六个月经济会好转，51%的消费者预计会恶化，净得分降至 -17% [64] 家庭财务展望 - 家庭财务展望与过去两个月相似，40%的消费者预计未来六个月财务状况会改善，30%的消费者预计会恶化，净得分保持在 +10% [66] 支出计划 - 消费者的短期支出前景恶化，27%的消费者预计下个月支出会增加，22%的消费者预计会减少，净得分降至 +5%，各收入群体的支出计划均下降 [81] - 消费电子和计算机的净支出为负，必需品（食品杂货、汽油和家庭用品）的支出计划为正，服装支出略有上升 [86] - 消费者的长期支出前景也恶化，各品类的净支出意向均为负，消费电子和小型家电的净支出意向最负面，大型家电和外出就餐的净支出下降最多 [89] - 超过四分之一的消费者在过去三个月内进行了重大购买，60%的消费者计划在未来三个月内进行重大购买，45%的意向购买者可能会按计划购买 [94] - 30%的消费者在过去三个月内未错过或延迟支付任何账单，消费者优先支付手机账单和抵押贷款，学生贷款、先买后付贷款和个人贷款更容易逾期 [99] 计划活动与旅行 - 大多数户外活动的参与度与过去调查基本一致，但外出就餐和商场访问的净参与度呈负面，健身房和室内健身俱乐部的净参与度为正 [107][108] - 大多数消费者继续在线购物，非食品杂货的在线购物净参与度为负，食品杂货的在线购物净参与度为正，外出就餐的净参与度呈负面但略有改善 [111][112] - 近 60%的消费者计划在未来六个月内旅行，略高于去年同期但低于上个月，休闲旅行前景比去年略乐观，中高收入家庭的旅行意向更高，拜访朋友/家人是最常见的旅行原因 [115]

财务数据和关键指标变化 - Q1 2025 AFFO 每股 0.34 美元，符合预期；董事会批准将季度股息提高约 5%至每股 0.23 美元 [18] - 预计 2025 年 AFFO 每股在 1.42 - 1.52 美元之间；全球仓库部门全年同店恒定货币收入增长预计在持平至 2%之间 [32] - 预计全年经济入住率与 2024 年相比在 -200 个基点至持平之间，吞吐量在 -1%至 1%之间；恒定货币租金和存储收入每经济占用托盘增长预计在 1% - 2%之间，服务收入每吞吐量托盘增长预计在 1% - 2%之间 [33][34] - 全年同店恒定货币 NOI 增长预计在 1% - 3%之间；2025 年同店服务利润率预计超过 12% [34][35] - 预计非同店池全年 NOI 在 700 万 - 1300 万美元之间；管理和运输部门 NOI 预计在 4000 万 - 4400 万美元之间 [35][36] - 预计全年核心 SG&A 在 2.3 亿 - 2.36 亿美元之间；利息费用预计在 1.53 亿 - 1.57 亿美元之间；全年现金税预计在 800 万 - 1000 万美元之间 [36][37] - 维护资本支出预计在 8000 万 - 8500 万美元之间，开发启动预计在 2 亿 - 3 亿美元之间 [37] - 季度末总净债务为 37 亿美元，总流动性约 6.51 亿美元，净债务与预估核心 EBITDA 约为 5.9 倍 [37] 各条业务线数据和关键指标变化 - 全球仓库部门：同店租金和存储收入每经济占用托盘在恒定货币基础上同比增长约 2%，服务收入每吞吐量托盘增长超过 3%；前 25 大客户占全球仓库收入约 52%，客户流失率低于 4%；固定承诺存储合同租金和存储收入占比增至 60% [10][20][21] - 服务业务：同店仓库服务利润率同比提高 110 个基点至 11.2% [13] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场：消费者信心下降，第一季度 GDP 收缩，密歇根消费者信心指数低于 2008 年金融危机时期，接近新冠疫情高峰水平 [8] - 亚太市场：QSR 和零售业务表现良好，入住率达 90%以上 [83] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 战略重点为客户服务、劳动力管理、定价和开发，持续推进四个关键运营优先事项，与客户合作并控制可控制因素 [9] - 发展方向是管理约 10 亿美元的高质量、低风险开发项目管道，包括与 CPKC 和 DP World 合作的项目、各地设施的扩张和开发等 [14][31] - 行业竞争方面，公司认为自身是经验丰富的运营商，能提供超越每托盘位置价格的价值，可平衡价格和销量，而部分竞争对手仅依赖价格竞争 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境面临关税间接影响、消费者信心下降、通胀风险增加、联邦支出削减等挑战，但公司团队执行良好，业务基础坚实 [8][9][40] - 未来前景方面，公司对长期为客户创造独特价值有信心，近期举措带来的效益将在业务量回升时推动股东价值增长 [40] 其他重要信息 - 公司认为关税直接影响相对较小，进口出口业务占收入比例为个位数，且部分产品如 USMCA 合规商品免税；但贸易言论和关税变化影响消费者信心，导致客户调整产品组合和降低库存水平 [7][8] - 公司在劳动力管理上取得进展，永久与临时工时比例提高至 78.22，员工离职率降至 29%，服务不满 12 个月的员工比例降至 20% [12] - 公司完成休斯顿收购，投资 1.27 亿美元，预计 2027 年第一季度资产利用率稳定，该交易有助于释放销售管道中的客户增长机会 [16][24] - 公司退出巴西 SuperFrio 合资企业的少数股权，售价约 2750 万美元，所得款项于 4 月下旬收到 [38][39] 总结问答环节所有的提问和回答 问题 1: 请区分 4 月 2 日前和之后与客户的对话，并说明何时开始看到需求放缓 - 公司表示关税直接影响相对较小，但间接影响包括对消费者信心的影响较大，环境在过去 30 - 45 天发生巨大变化，这是修订指引的主要原因；与客户的对话围绕放缓扩张和增长计划、等待环境稳定 [45][46][47] 问题 2: 在需求逆风下，公司对定价仍有信心的原因是什么 - 公司认为为客户提供的价值未减，能创造双赢环境，有工具平衡价格和入住率；年初实施的年度常规费率增长将贯穿全年，新业务定价符合市场费率；与部分新进入或不太成熟的竞争对手相比，公司具有规模、技术和运营平台优势 [48][50][52] 问题 3: 如何监控物理入住率和经济入住率之间的差距，何时会令人担忧 - 公司指出固定承诺合同收入占比再次增长至 60%，客户仍愿意签订固定承诺合同；这种差距在合理范围内，符合客户需求，能为客户提供灵活性和成本节约机会 [55][56][57] 问题 4: 客户谨慎态度对开发项目租赁预期的影响，以及为何接近完工的项目仍有大量成本待支出，如何考虑稳定时间 - 公司表示部分项目并非需求驱动，而是为了优化供应链，如堪萨斯城和圣约翰项目，无爬坡风险；支出安排与设施交付一致，合作伙伴在项目完成时获得相应报酬 [63][64][65] 问题 5: Q1 结果与初始承保情况的比较，以及 Q2 至今库存水平和吞吐量的放缓程度，指导变化基于已开展业务还是对未来需求的保守估计 - 公司称 Q1 结果符合预期，Q2 预计与 Q1 相似，全年指引下调主要是因为下半年季节性库存增长和新业务上线时间的预期调整 [70][71] 问题 6: Q1 中当前使用与签约量差距超过 10%的客户是否有续约情况 - 公司表示固定承诺合同收入在百分比和绝对值上均有所增加，新客户签约、现有客户续约增加固定承诺以及部分减少的情况都有，总体为正增长 [73][74] 问题 7: 第三方稳定收购倍数目前情况如何 - 公司表示无法给出具体数字，认为当前预期倍数不切实际 [77] 问题 8: 开发项目的承保和回报要求与一两年前相比有何变化，对新开发项目的预期如何 - 公司表示承保预期未变，将重点放在合作建设、低风险扩张和客户专用建设三个领域，认为这些项目回报处于低风险类别 [78] 问题 9: 本季度公司坚持定价，业务节奏是客户业务量减少还是有客户流失，餐厅和杂货店客户是否有差异 - 公司称客户流失率符合预期，整体是由于关税和通胀担忧导致需求下降，客户库存降低；不同业务的差异更多体现在地理区域上，美国市场各方面业务均有下降，而亚太市场 QSR 和零售业务表现良好 [81][82][83] 问题 10: 历史上客户已尽可能削减库存，目前库存是否进一步下降 - 公司认为需求驱动库存水平，当前需求下降是由于关税和通胀担忧导致消费者信心降低；仍预计下半年有季节性库存增长，但较为保守 [87][88] 问题 11: 如何在客户不愿做决策的情况下执行销售管道 - 公司表示销售管道执行良好，已完成近 50%，领先于去年同期；业务成交后库存过渡到公司网络需要时间，当前环境下可能更长；公司会持续补充销售管道 [94][95] 问题 12: 非同店资产的情况，如租赁和待售资产的特点 - 公司称很多租赁资产是因为在同一地区有自有基础设施，将业务转移到自有设施可节省成本；非同店 NOI 指引上调主要是由于休斯顿收购和兰开斯特、普莱恩维尔项目的推进，但短期内不会有大量正 NOI，主要效益将在 Q4 体现 [99][100] 问题 13: 待售的四个资产预计能获得多少收益 - 公司表示这些是协商交易，不同租赁持有者有不同想法，无法预测收益，但会确保交易增值并符合优化投资组合的目标 [102] 问题 14: 固定承诺合同的加权平均期限、剩余期限以及价格变化结构如何 - 公司称现有基础设施的固定承诺合同期限一般为 3 - 7 年，新建设施的合同期限可达 15 - 20 年；定价通常包含预先协商的年度常规费率增长，协议中有应对不可控成本变化的保护措施 [104][105] 问题 15: 当这些协议到期时，如何考虑未来价格变化，是否存在价格变化延迟的风险 - 公司表示有工具和可见性来确保获得合理报酬，会在保护市场份额的同时，根据服务和价值获得公平补偿；公司认为客户服务和增值服务范围是定价的护城河，目前声誉有助于维持价格 [108][111][113]

美国消费者信心指数 - 美国消费者信心指数连续第五个月下降，4月降至86，较上月下降7.9点，低于市场预期[1] - 该指数创近五年最低水平，反映消费者对经济前景的担忧加剧，主要受贸易紧张、关税上升和就业安全疑虑影响[2] - 消费者支出占美国GDP约70%，信心下滑可能对未来经济增长产生广泛影响[3] 抗风险能力强的公司 - 部分公司凭借稳健商业模式、忠实客户群及注重价值与必需品策略获得竞争优势[4] - 重点关注公司包括Sprouts Farmers Market(SFM)、Gap(GAP)、Chewy(CHWY)和Stitch Fix(SFIX)[4] Sprouts Farmers Market(SFM) - 通过产品创新、针对性营销和竞争性定价扩大客户群，契合健康食品需求增长趋势[8] - 当前财年销售和每股收益(EPS)预期同比增长12.3%和28.8%，过去四季平均盈利惊喜达16.5%[9] Gap(GAP) - 依托Old Navy等品牌组合增强市场存在感，重点提升运营效率和数字化转型[10] - 当前财年销售和EPS预期同比增长1.5%和7.7%，过去四季平均盈利惊喜高达77.5%[11] Chewy(CHWY) - Autoship计划推动可预测的经常性收入，活跃客户增长得益于战略收购和客户流失率改善[12] - 当前财年销售和EPS预期同比增长4.5%和18.3%，过去四季平均盈利惊喜为19.3%[13] Stitch Fix(SFIX) - 通过优化库存管理和扩展自有品牌提升盈利能力，强化个性化服务改善客户体验[14] - 当前财年盈利预期同比增长64.7%，过去四季平均盈利惊喜达48.9%[15]