光伏行业现状与前景 - 全球光伏产业快速扩张，产能暂时跑赢需求，在产能过剩、补贴退坡、贸易壁垒等多重因素作用下，全行业陷入亏损 [5] - 进入2025年，光伏行业有复苏迹象，但从第三季财报看，尚不能确认反转 [5] - 根据十五五规划，2030年中国全社会用电量将达13万亿~13.5万亿千瓦时，光伏装机将达2000GW（2025年7月为1100GW），超越火电成为第一大电源 [5] 三巨头市场表现 - 截至2025年11月14日收盘，A股光伏相关标的涨多跌少：TCL中环年内上涨23%，总市值441亿，市净率1.75；隆基绿能年内上涨39.3%，总市值1658亿，市净率2.91；通威股份年内上涨16.5%，总市值1160亿，市净率2.78；大全能源年内上涨28%，总市值663亿，市净率1.7；晶澳科技年内上涨5.3%，总市值479亿，市净率2.12；晶科能源年内下跌11.8%，总市值627亿，市净率2.3 [5] 收入表现对比 - 以2022年为基准，隆基是最抗跌的：2023年通威、隆基、中环营收指数分别为97.7、100.4、88.3，只有隆基高居100.4；2024年通威、隆基、中环营收指数分别为64.6、64、42.4，中环最惨；2025年前三季通威、隆基、中环营收指数分别为63.3、58.5、43.3 [9] - 2025年前三季，三家光伏产品销售收入仍在阴跌，行业尚未反转，只不过下跌空间不多了 [11] 扣非净利润表现对比 - 以2022年为基准，中环利润跌得最惨：2023年隆基利润指数保持在75.2、通威51.3几乎腰斩、中环跌破40；2024年至暗时期，通威、隆基、中环利润指数分别为-26.6、-60.7、-168.1 [13][14] - 2025年前三季，中环、隆基亏损收窄（中环亏损60.3亿、同比减亏12.8%，隆基亏损44.5亿、同比减亏31.2%），通威亏损放大（亏损54.7亿、同比多亏35.5%） [14] - 2025年前三季，通威、隆基扣非亏损率分别为8.5%、8.7%，中环则高达28% [16] TCL中环业务分析 - 中环主观上自诩为"技术贵族"，看不上技术含量不高的组件业务，客观上因前身是天津国企，拓展新业务不现实，沈浩平曾表示"只要我在，就不搞一体化" [19] - 2021年起中环将"新能源材料"项目分为光伏硅片、光伏组件：2021年硅片、组件占比分别为83.9%、16.1%；2025年H1硅片收入同比跌44.6%、组件收入跌39.2%，组件占比提高到40% [21] - 2022年、2023年中环硅片业务毛利润分别为96.5亿、95.4亿，毛利润率从19%提高到21.8%；2024年硅片业务毛亏损34.2亿、毛亏损率达20.5%；2025年H1毛亏损13.7亿、同比多亏42.2% [23][24] - 中环开展组件业务显得不情不愿，更象新技术、新产品的试验田，当全行业进入寒冬，中环再无昔日从容，沈浩平于2024年8月离职 [26] 隆基绿能业务分析 - 隆基坚持一体化战略，2019年硅片/硅棒收入137.8亿，组件/电池收入151.1亿，下游占光伏业务收入的比例较上游高4.1个百分点；2021年硅片/硅棒收入170.3亿，组件/电池收入584.5亿，下游占比高达72.2% [28] - 2022年硅片产量85.9GW，对外销售、自用各占一半，均为43GW；组件产量48.2GW，硅片、组件销售收入分别为848.5亿和382亿，占光伏产品收入的30%、66% [29][30] - 2024年硅片产量106.3GW，外销46.6GW、占比43.8%，自用59.7GW、占比56.2%；组件产量70.2GW，大约外购8.3GW硅片，硅片/硅棒收入占光伏业务的9.9%，组件收入占比提高到80.3% [31] - 隆基的策略是硅片价格过低就少卖、多自用，组件价格跌幅相对小就以白菜价外购硅片生产组件 [33] - 一体化布局对盈利能力影响翻天覆地：2024年硅片/硅棒业务毛亏损11.8亿、毛亏损率14.3%，组件/电池业务毛利润41.7亿、毛利润率6.3%，光伏产品毛利润达61.4亿 [35][37] - 隆基并非游刃有余，因近些年固定资产投资规模巨大，而光伏技术升级"歧路亡羊"，只能一边布局N型电池，一边祈祷在P型电池组件卖不出去之前完成相关设备折旧（2025年P型PERC电池份额已跌至20%） [37] 通威股份业务分析 - 通威2015年通过收购"永祥股份"进入硅料产业，2016年向控股股东收购光伏电池业务，2017年光伏业务营收83.8亿，其中硅料、电池业务营收分别为32.3亿、64.3亿，电池贡献光伏收入的65.6% [39][40] - 2022年8月通威以低价中标华润电力组件集采，打响全面一体化第一枪 [41] - 通威硅料与组件同时爆发：2022年硅料、组件/电池销售收入分别为618.6亿（占光伏收入的56.3%）、535.3亿（占光伏收入的48.7%），硅料收入增长229.7%，组件/电池收入增长114.7%；2024年硅料收入再跌55.6%、至199亿，组件/电池收入跌40.3%、至414.2亿（占光伏收入的69.3%） [42] - 2024年通威高纯硅产量增长20.6万吨，销量仅增长8万吨，库存增长12万吨，组件销量增长47.9%、达45.7GW，压力上游产品销量，适当增加下游产品销量，同时增加库存 [44][45] - 2022年通威硅料毛利润465亿、利润率高达75%；2024年硅料毛利润仅为4亿、毛利润率2%，组件/电池毛利润5亿（首次超过硅料），但利润率也仅为1.2% [46] - 2024年通威高纯硅出厂价为2022年17.7%、组件出厂价为2022年的16.6%，组件毛利润率仅为隆基的五分之一，原因是隆基持有大量组件合同，而通威发力拓展组件业务时全行业价格已开始下行 [48] 一体化与专业化争论 - 行业景气时一体化赚钱不比专业化少，不景气时抗风险能力更强，客观条件允许"一体化"却死抱"专业化"不合时宜 [50] - 沈浩平坚定践行专业化，但死守专业化、不肯变通，或许是他离职的重要原因 [50]