投资评级 - 优于大市 [2] 核心观点 - 新疆白酒市场容量40-50亿元，主流价格带为40-80元大众消费和100-200元商务消费，政策驱动下经济发展势能向上，白酒消费市场将迎来新一轮扩容与消费升级 [5] - 公司作为疆酒龙头，通过渠道下沉深入县级市场，产品结构持续优化，有望深度受益 [5] - 产品端精简SKU聚焦主线，品牌端主导费用投入提高明星单品见面率，渠道端疆内市场化改革、疆外积极外拓 [5] - 预计2023-25年营业收入22.23亿元/27.77亿元/33.67亿元，同比+37.0%/+24.9%/+21.2%，归母净利润3.23亿元/4.17亿元/5.39亿元，同比+95.3%/+29.2%/+29.1% [5] 新疆市场分析 - 新疆白酒市场容量40-50亿元，地产酒在中低端价位强势，全国名酒盘踞次高端价位 [23][26] - 主流价格带为40-80元大众消费和100-200元商务消费 [5] - 政策驱动经济发展，23H1社零总额同比+6.4%，人均可支配收入同比+4.8%，固定资产投资同比+10.2% [5][29] - 伊力特在疆内市占率超过50% [23] 公司产品战略 - 产品线覆盖高中低三档，主要大单品包括次高端伊力王酒、10亿级老窖系列、百元伊力老陈酒和百元以下伊力特曲 [5] - 16年起改革精简SKU聚焦主线，18年推出壹号窖弥补200-500元价位带空白，21年收回伊力王酒经销权 [5] - 22年高档白酒收入占比61.6% [5] - 小老窖稳固基本盘，技改落地提高优质白酒生产能力，中高档白酒有望放量提升占比 [5] 品牌与营销 - 国内唯一兵团体制内白酒上市企业，依托伊犁河谷生态资源酿酒，具备生态优势和独树一帜的品牌认知 [5] - 主导费用投入提高九大明星单品见面率，"工业+旅游"新形式加强与消费者交流 [5] - 16-22年销售费用CAGR达26.2%，22年销售费用率12.16% [5][73] - 线上布局包括天猫、京东直营店，合作酒仙网、1919，20年线上销售1.08亿元 [92] 渠道拓展 - 疆内：高管包片、销售下沉，市场化激励，设立南疆销售公司 [5] - 疆外：形成浙江大商、品牌运营公司和电商公司三足鼎立，扶持亿元级和千万级经销商，聚力打造样板市场 [5] - 22年疆内/疆外营收占比70.8%/29.2%，23H1品牌运营公司疆外经销商数量净增89家至215家 [5] - 自营体系建设方面，21年7月伊力王经销权回收改为自营，23H1王酒老库存全部消化，自营销售团队基本搭建完毕 [5] 财务预测 - 预计2023-25年营业收入22.23亿元/27.77亿元/33.67亿元，同比+37.0%/+24.9%/+21.2% [5][7] - 归母净利润3.23亿元/4.17亿元/5.39亿元，同比+95.3%/+29.2%/+29.1% [5][7] - EPS分别为0.68/0.88/1.14元 [5][7] - 毛利率预计51.9%/53.2%/54.4% [7] - 给予2024年25-30倍P/E，对应合理价格区间22.11-26.53元 [5] 行业地位与竞争 - 新疆唯一上市酒企和酒业龙头，多年深耕疆内市场，具备较强品牌认知度 [23] - 竞争格局：地产酒在中低端价位强势，外来名酒盘踞次高端价位 [26] - 主要竞品包括肖尔布拉克、第一窖古城、三台等地产酒，以及茅台、五粮液、国窖1573等全国名酒 [26][27]