行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级维持不变 [1] 核心观点 - 报告认为消费复苏过程曲折但最差的时候已经过去，消费数据虽有短期波折但已逐步企稳，消费回暖是缓慢的过程 [15] - 报告继续看好消费投资机会，建议关注“攻守兼备”的两类机会：攻之新消费机会（如潮玩、黄金珠宝、新茶饮）和守之顺周期赛道（如白酒、餐酒旅、服务消费） [15] 行业基本情况与市场表现 - 行业52周最高点位为2458.79，最低点位为1877.67 [1] - 行业相对市场指数（沪深300）表现图表显示，商贸零售行业指数在2024年12月至2025年12月期间的表现轨迹 [2][3] 11月社零数据总览 - 11月份社会消费品零售总额为43898亿元，同比增长1.3%，增速较上月回落1.6个百分点，为2023年以来最低 [4][5][12] - 1—11月份社会消费品零售总额为456067亿元，同比增长4.0% [4] - 11月份除汽车以外的消费品零售额为39444亿元，同比增长2.5%，增速较上月回落1.5个百分点，为近一年来最低 [4][5][12] - 1—11月份除汽车以外的消费品零售额为411637亿元，同比增长4.6% [4] 消费结构分析：城乡与渠道 - 城乡拆分：11月城镇消费同比增长1.0%，乡村增长2.8%，乡村市场销售快于城镇1.8个百分点，下半年以来持续快于城镇 [5] - 线上线下：1-11月份，网上零售额同比增长9.1%，限额以上零售业实体店铺零售额同比增长2.4%，均有一定降速 [5] - 线下新业态发展良好，如仓储会员店、无人值守商店、集合店等新业态零售额持续两位数增长，折扣店零售额增速首次突破两位数 [5] 消费亮点：服务与数字文化消费 - 服务消费：1—11月份服务零售额同比增长5.4%，增速比1—10月份加快0.1个百分点，高于同期商品零售额增速1.3个百分点 [6] - 文化和数字消费：1—11月份，文体休闲服务类零售额延续两位数增长；全国电影票房收入同比增长19.5%，观影人次增长20.3%；通讯信息服务类零售额增速有所加快 [6] 商品与餐饮消费对比 - 11月份商品零售额同比增长1.0%，环比上月回落1.8个百分点 [6] - 11月份餐饮收入同比增长3.2%，环比上月略降0.6个百分点，为6月“禁酒令”以来增速高值 [6] - “以旧换新”补贴退坡后，餐饮服务增速高于商品增速 [6] - 限额以上数据：限额以上商品零售额同比-2.2%，限额以上餐饮收入同比+1.2% [7] 必选消费品表现 - 吃类商品：11月份粮油食品类、饮料类、烟酒类零售额分别增长6.1%、2.9%、-3.4%，增速较上月均有下滑 [9] - 穿类、日用品零售额同比增长3.5%、-0.8%，均较上月有一定下滑 [9] - 报告认为必选消费增速变化与“双十一”促销活动提前有关 [9] 可选消费品表现 - 耐用品（地产相关）：建筑及装潢材料类零售额同比下降17%，较上月下行8.7个百分点；家具类零售额同比下降3.8%，较上月下行13.4个百分点 [10] - 耐用品（非地产相关）：家电音像类零售额同比下降19.4%，较上月下行4.8个百分点；汽车类零售额同比下降8.3%，较上月下行1.7个百分点 [10] - 亮点品类：通讯器材类零售额同比增长20.6%（增速较上月-2.6pct）；办公用品类零售额同比增长11.7%（增速较上月-1.8pct） [10] - 非耐用品（升级类）：金银珠宝类零售额增长8.5%（上月为37.6%）；化妆品零售额同比增长6.1%（上月为9.6%）；体育娱乐用品零售额增长0.4%（上月为10.1%），创年内新低 [11] 数据核心特征总结 - 整体降速下亦有亮点，如服务消费、文化数字消费 [12] - 两大特点：国补进入高基数阶段导致相关品类降速；升级类消费增速回落至个位数增长 [12] 宏观经济环境（CPI） - 11月份居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.7%，为2024年3月份以来最高，主要受食品价格大幅上涨推动 [13] - 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续3个月保持在1%以上，其中金饰品价格涨幅扩大至58.4% [13] 政策展望与消费预期 - 报告指出今年下半年以来消费政策逐步出台，例如9月5日发布的《关于扩大服务消费的若干政策措施》和12月12日发布的《关于加强商务和金融协同 更大力度提振消费的通知》 [14] - 期待后续政策发力，特别是补贴类政策的出台，认为顺周期消费及服务消费等将逐步企稳 [14] 投资建议与关注标的 - 攻之新消费机会：建议关注潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道，相关标的包括泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道、沪上阿姨等 [15] - 守之顺周期赛道：若刺激消费政策继续推出，经济复苏，则建议关注白酒、餐酒旅等顺周期公司及服务消费公司，相关标的包括百胜中国、海底捞；宋城演艺、祥源文旅、三峡旅游等；锦江酒店、首旅酒店、华住集团-S；携程集团-S、同程旅行等 [15]