报告核心观点 - 报告首次覆盖中国铁建（01186），给予“增持”评级，认为公司报表优化、分红提升，H股估值折价明显，存在估值修复空间，预计2026年市值有14.7%的上涨空间 [4][12] - 报告首次覆盖特变电工（600089），给予“买入”评级，认为公司作为输变电装备与能源产业一体化领军企业，受益于“反内卷”与“出海”趋势，业绩有望高增，预计目标市值有23%的上涨空间 [9][17] 中国铁建（01186）深度分析 行业与宏观环境 - 2026年行业投资有望维稳：尽管年初至今固定资产投资增速放缓，基建、制造业、地产均承压，但随着地方政府化债有序推进及中央“两重”项目实施，2026年投资总量有支撑 [1][15] 公司经营与订单 - 新签订单边际改善且结构优化：公司2021-2024年及2025年前三季度累计新签合同额同比增速分别为+10.39%、+15.09%、+1.51%、-7.80%、+3.08%，2025年前三季度新签订单实现边际改善 [2][15] - 新兴业务增长强劲：2025年前三季度，工程承包新签1.11万亿元（同比-0.39%），绿色环保新签1445亿元（同比+15.44%），物资物流新签1522亿元（同比+28.7%），新兴产业新签167亿元（同比+66.78%），传统业务承压但新兴领域拓展顺利 [15] - 在手订单充裕保障增长：截至2025年三季度末，公司在手合同额达8.10万亿元（2024年营业总收入为1.07万亿元），为长期稳健增长提供保障 [15] 财务状况与现金流 - 收入利润短期承压但报表持续修复：2025年前三季度营业总收入7284亿元，同比-3.9%；归母净利润148亿元，同比-5.6% [2][15] - 现金流显著改善：公司自2024年开展“三金”压控三年计划，2025年前三季度经营性现金流同比少流出92.6亿元 [2][15] - 应收账款账龄结构优化：1年以内账龄占比从2022年的67.97%提升至2024年的72.23%，并在2025年上半年进一步提升至75.27% [15] 估值与分红 - H股估值较A股折价明显：截至2025年12月8日，中国铁建A股PE（TTM）/PB分别为5.5X/0.43X，H股PE（TTM）/PB分别为3.6X/0.25X [3][15] - H股股息率更具吸引力：2021-2024年派发现金红利分别为33.4亿、38.0亿、47.5亿、40.7亿元，占当期可供分配利润的15.37%、15.91%、20.18%、20.60%；当前A股股息率3.87%，H股股息率5.93% [3][15] - 盈利预测与估值：预计公司2025-2027年归母净利润分别为214亿、217亿、223亿元人民币，同比增速-3.6%、+1.3%、+2.5%，对应PE均为3X [4][15] - 目标价与上涨空间：采用市盈率法，选取港股可比公司2026年平均PE 3.6X作为参考，对应目标市值779亿元人民币（折合858亿港币），较当前市值748亿港币有14.7%的上涨空间 [4][15] 特变电工（600089）深度分析 公司业务概览 - 公司是输变电制造与能源一体化企业：业务涵盖高端输变电装备与工程服务、动力煤产销、火电、多晶硅生产及新能源工程建设与运营 [14] - 煤炭资源储备丰富：截至2025年6月底，煤炭资源储量约120亿吨，主要为不粘煤，拥有3座准东露天煤矿，核定产能7400万吨/年，未来经审批有望提升至1.64亿吨/年 [14] - 形成煤-电-硅一体化布局：参与疆煤外运、疆电外送，并推进20亿Nm³/年煤制天然气项目建设，投产后将接入西气东输管道增厚业绩 [14][16] 各业务板块驱动因素 电气装备业务 - 电网改造与出海共振驱动高景气：受“风光大基地”建设和配电网高质量发展政策推动，电网投资与改造加速 [17] - 技术领先且海外订单增长强劲：公司在特高压领域掌握±800kV/±1100kV核心技术，2024年国网特高压项目市占率约9%；2025年上半年海外订单同比增长65.9%，并中标沙特164亿元项目 [17] 煤炭业务 - 供给端收紧与需求共振：2025年7月以来国家核查煤矿产能，煤价自底部反弹；公司露天煤矿开采成本低，且周边高能耗企业密集，受益于铁路外运量提升，业绩有望触底反弹 [17] 煤电与煤化工业务 - 煤电联营成本优势显著：运营4座火电厂，其中准东坑口电站通过输煤廊道直供，显著降低发电成本 [17] - 煤化工项目开工建设：2025年6月，公司20.5亿Nm³/年煤制天然气项目获核准，建设周期预计约3年 [17] 多晶硅业务 - “反内卷”政策推动价格大幅上涨：2025年6月以来的行业“反内卷”涉及部门多、法律法规完善，据广州期货交易所数据，多晶硅收盘价较6月25日的30625元/吨上涨约87.5%，且公司下游已签订长单稳定销量 [17] 财务预测与估值 - 营收与利润预测：预计公司2025-2027年营收分别为1021.07亿、1134.31亿、1284.82亿元人民币，同比增速4.3%、11.1%、13.3%；归母净利润分别为65.08亿、78.16亿、92.25亿元人民币，同比增速57.4%、20.1%、18% [17] - 每股收益与市盈率：预计2025-2027年每股收益为1.29、1.55、1.83元/股，对应PE分别为18X、15X、13X [17] - 目标价与上涨空间：选取中国神华、中国西电、许继电气作为可比公司，给予2025年行业平均PE 23X，对应目标市值1475亿元人民币，较当前有23%的上涨空间 [17] 市场数据摘要 主要指数表现 - 上证指数收盘3870点，近1日涨1.19%，近5日跌2.56%，近1月跌0.77% [1] - 深证综指收盘2458点，近1日涨1.68%，近5日跌2.14%，近1月跌1.37% [6] 风格指数表现（截至报告日） - 近6个月，大盘指数涨18.97%，中盘指数涨25.74%，小盘指数涨20.44% [5] 行业表现（截至报告日） - 近6个月涨幅居前行业：通信设备涨119.73%，元件Ⅱ涨85.43%，能源金属涨77.54%，小金属Ⅱ涨58.91%，农化制品涨23.04% [5] - 近1个月跌幅居前行业：装修装饰Ⅱ跌12.72%，渔业跌7.3%，种植业跌5.82% [5]