报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年3月为新一轮周期起点，与第五轮周期对比，虽下跌期时长接近，但养殖端亏损时间和幅度不足，预计2026年处于下行期磨底阶段，彻底产能出清后有望进入上升周期 [1][12][55] - 2025年前9个月产能去化慢，10月加速但仍在正常保有量之上，叠加生产性能提升，疫情可控下，2026年上半年前供应高位，8月后边际减少，12月到一季度供应压力大，当前生猪均重偏高，春节前或现“双重抛压” [2][26][55] - 2025年宏观经济弱复苏、消费信心低，屠企量增利改善但鲜销弱，生猪需求疲软；2026年宏观经济回暖、猪肉性价比提升，将带动消费总量增长，需求温和增长，冻品库存高位，未来出库将压制年前年后供应 [2][41][56] - 2025年饲料价格低位，9/10月上市公司平均完全成本降至12.69元/公斤，2026年饲料成本低位震荡，行业降本增效，预计完全成本降至12元/公斤附近 [3][49][56] - 2025年生猪产业迎政策多维反内卷调控，降产能、降体重、减二次育肥初见成效，未来引导产能有序退出、稳价为主旋律，若2026年猪价大跌跌破5：1，政策收储等托底 [3][51][57] - 2026年上半年前供应高位，库存压力大，年前出栏和冻品出库使旺季价格难乐观，上半年淡季价格承压，下半年因产能去化预期偏强，但行业降本，需关注产能去化情况；策略上，近月淡季合约反弹逢高滚动空，远月谨慎看涨，产业产能未有效去化前可在利润之上逢高套保 [3][57] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年生猪市场供应过剩，价格整体承压，全国生猪出栏价波动在10.81 - 16.23元/公斤，期货跌价预期提前计价，盘面震荡下行 [7] - 1 - 2月，震荡下跌，1月初养殖端惜售但需求不足，1月中下旬猪病等因素使猪价反弹，2月节后出栏增、消费降，猪价回落，期货走势相对坚挺 [7] - 3 - 6月，窄幅波动，3月规模场出栏慢、二育挺价但需求乏力，4月节日备货使猪价小涨，节后供强需弱猪价走低，5月底政策引导，6月初猪价回落，6月上旬猪价止跌反弹，期货震荡频繁 [8] - 7 - 12月，趋势下跌，下半年供应增长，产能去化有限，政策预期降温，二育猪出栏使供过于求加剧，价格下跌，9月猪粮比跌破盈亏平衡点，10月中旬猪价创年内新低，后止跌反弹，11月再度走弱，12月5日价格较年初高位下跌31.6%，期货承压偏弱筑底、近弱远强 [9] 基本面分析 猪周期 - 猪周期本质是能繁母猪产能周期变动，2006 - 2022年经历四轮完整周期，进入第五轮后呈现新形态；以2024年3月为起点的本轮周期，与第五轮对比，下跌期时长接近，但养殖端亏损时间和幅度不足，预计2026年处于下行期磨底阶段，彻底产能出清后有望进入上升周期 [12] 供应端 - 能繁母猪去化加速，仍在正常保有量之上：9月前行业盈利，能繁母猪去化慢，9月全面亏损叠加政策压力，去化加速；截至10月，官方能繁母猪存栏降至3990万头，高于正常线2.31%；冬季猪病整体可控，政策调控压力有望放松；行业产能去化呈“慢节奏、结构性”特征，2026年亏损周期延长或加大去化力度 [17][20] - 母猪存栏结构优化，生产性能提升：近几年行业规模化与专业化提速，二元母猪占比攀升，企业淘汰低效母猪；2025年行业生产性能提升，PSY指标达25.5头；根据能繁母猪存栏与生产性能推算，2026年上半年前供应高位，8月后边际减少 [25][26] - 仔猪数量逐步增加，明年一季度供应压力较大：2025年新生仔猪数量增长，2 - 10月每月全国新生仔猪数量同比增长3.4% - 11%；根据仔猪和饲料数据推算，12月到2026年一季度生猪出栏量压力大，猪价或偏弱运行，行业持续亏损 [30] - 出栏体重同比偏高，短期压力有待释放：2025年二次育肥影响权重下降，对猪价托底作用降低；养殖端被动压栏和二次育肥补栏使生猪均重维持高位，12月第一周全国出栏生猪均重129.82公斤，较2024年同期增1.49公斤；年前规模场冲刺出栏或与大猪出栏形成“双重抛压”，抑制旺季涨价幅度 [33][34] 需求端 - 宏观回暖和性价比提升，生猪需求稳步增长：2025年宏观经济弱修复，居民消费信心低，屠企量增利改善但鲜销弱，终端消费承接不足，替代品竞争激烈；截至12月5日，猪肉性价比优势凸显；2026年宏观经济回暖、猪肉性价比提升将带动消费总量增长，需求增量受制于宏观经济复苏节奏及消费信心修复情况 [40][41] - 生猪消费季节性仍存，但波动平缓化：我国生猪需求季节性强，下半年需求好于上半年；2025年生猪市场曲线平滑，季节性需求提振短促，传统旺季效应递减；健康饮食观念使家庭腌腊需求下降，2026年春节推迟分散需求集中爆发力度，产业格局变化和信息透明度增强使淡季不淡、旺季不旺 [42] - 冻品库存偏高，消费托举有限：未详细展开 成本端 - 2025年饲料价格低位运行，为养殖端降本提供支撑，9/10月上市公司平均完全成本降至12.69元/公斤，部分头部企业成本优势扩大；2026年饲料成本延续低位震荡，行业继续降本增效，预计完全成本降至12元/公斤附近 [49][50] 政策端 - 2025年多部门出台“反内卷”政策，通过“控产能、降体重、限二育、强环保”推动行业高质量发展；明确能繁母猪存栏量调减目标，采用双轨制推进，能从源头控制2026年生猪供应量；规范养殖与出栏细节，稳定市场供应节奏；未来政策引导产能有序退出、稳价为主旋律，若2026年猪价大跌跌破5：1，政策收储等托底 [51][52] 供应前高后低 磨底寻转机 - 周期：2026年处于下行期磨底阶段，彻底产能出清后有望进入上升周期 [55] - 供应：2026年供应前高后低，上半年前供应高位，8月后边际减少，12月到一季度供应压力大，当前生猪均重偏高，春节前或现“双重抛压” [55] - 需求：2025年生猪需求疲软，2026年宏观经济回暖、猪肉性价比提升将带动消费总量增长，需求温和增长，冻品库存高位，未来出库将压制供应 [56] - 成本：2025年饲料价格低位，9/10月上市公司平均完全成本降至12.69元/公斤，2026年饲料成本低位震荡，行业降本增效，预计完全成本降至12元/公斤附近 [56] - 政策：2025年政策多维反内卷调控初见成效，未来引导产能有序退出、稳价为主旋律，若2026年猪价大跌跌破5：1，政策收储等托底 [57] - 后市展望：2026年上半年价格承压，下半年因产能去化预期偏强，但行业降本需谨慎；策略上，近月淡季合约反弹逢高滚动空，远月谨慎看涨，产业产能未有效去化前可在利润之上逢高套保 [57]