报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周利率震荡走强，信用在持续一个多月修复后票息吸引力下降，行情涨跌互现 [35] - 目前票息策略仍是最优，但择券空间收窄，1 - 3 年隐含评级 AA 和 AA(2) 信用债约 20%收益率在 2.2% - 2.6%之间，2 - 3Y AA(2) 及以上弱资质城投下沉可继续参与 [35] - 波段操作不建议追超长久期信用债，其流动性弱，二永波段操作近期有小窗口期，中高等级 4 - 5Y 收益率 2.1% - 2.2%以上可适当考虑 [35][37] 根据相关目录分别进行总结 涨不动后，信用如何参与 - 上周利率债震荡偏强，信用债连续两周涨跌互现，低信用等级和商金债行情较好；资金面偏松，权益市场不佳，股债跷跷板效应不明显，债市缺交易主线、波动小；信用债 10 月国庆假期后近一个月持续修复，11 月中下旬性价比降低，收益率下行支撑不足 [1][11] - 2025 年 11 月 17 日到 11 月 21 日，1Y、2Y、3Y、4Y、5Y 国债到期收益率分别下行了 1.0BP、0.1BP、0.5BP、0.7BP、上行了 0.9BP，同期限 AAA 中票收益率分别下行了 0.4BP、0.1BP、2.3BP、上行了 0.4BP、2.9BP，AA + 中票收益率分别下行了 0.4BP、0.1BP、1.3BP、上行了 1.4BP 和 0.9BP [11][12] - 超长期限信用债行情涨跌互现，7Y 好于 10Y，仅超长城投债收益率逆势修复；AAA/AA + 10Y 中票收益率分别上行了 0.57BP、0.57BP，AAA/AA + 10Y 城投收益率分别下行了 2.16BP、1.15BP，AAA - 10Y 银行二级资本债收益率上行了 0.98BP，10Y 国债收益率上行了 0.26BP [13] - 全等级 1 - 2 年陡峭程度最高，低等级 2 - 3 年陡峭程度也不低；AA + 中票 1 - 2 年、2 - 3 年和 3 - 5 年区间斜率分别为 0.1151、0.0685 和 0.0710，AA 城投分别为 0.1239、0.1143、0.0878 [13] - 二永债“波动放大器”特征重现，11 月中下旬波动大；1 - 5 年、7 年、10 年 AAA - 银行二级资本债收益率分别上行了 0.87BP、1.39BP、1.36BP、0.06BP、1.64BP、0.68BP、0.98BP；4 年及以上部分离 2025 年以来收益率最低点位差距 30BP - 50BP；与 7 月底急跌相比，仅 5 年以上超长期限收益率点位高于上轮 [2][17] - 上周二永债买盘整体强，但环比减弱；11 月 17 日 - 11 月 21 日，二永债低估值成交占比分别为 100.00%、100.00%、82.50%、100.00%、42.50%，平均成交久期分别为 4.78 年、4.06 年、3.06 年、4.84 年、1.95 年，环比回落；低于估值成交幅度普遍低，3BP 以上交易笔数仅 3 笔，其余在 3BP 以内，少数折价成交幅度基本在 1BP 以内 [19][20] - 超长期限信用债连续两周卖盘力量走弱，上周折价成交重点回到有信用瑕疵个券；约 57%折价成交幅度在 4BP 以上，中航产融等信用瑕疵个券交易占比 13% [3][21] - 超长期限信用债买入意愿不强，市场交易重点是弱资质城投；11 月 17 日 - 11 月 21 日，低于估值成交占比分别为 37.50%、30.00%、12.50%、22.50%、17.50%；约 64%低于估值成交幅度在 3BP 及以上，以 2 - 5Y AA(2)、AA - 弱资质城投为主 [3][24] - 公募基金对普信债净买入力度减弱，期限以 3Y 以内为主，摊余债基需求增量或削弱；上周基金净买入 1Y 以内信用债 138.72 亿元，1 - 3Y 信用债 127.47 亿元、3 - 5Y 信用债 73.60 亿元，对 7Y 以上信用债需求不高；11 月下旬 3 年以上封闭期摊余债基打开节奏放缓 [3][28] - 理财对信用债买入力度放缓，上周主要净买入 1Y 以内信用债 41.74 亿元，1 - 3Y 信用债 21.47 亿元；11 月以来理财周度资金流入规模一般，需求端增量支撑不足 [3][28]