报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美联储降息预期提高，供应端扰动增加，铜价重心上移，预计主要运行区间为 81000 - 85000 元/吨，策略上建议逢低采购、跨市正套继续持有、期权观望；2025 年铜矿供应紧张，精铜产量增速放缓，消费增速也有所下降，全球铜精矿供应缺口扩大，精炼铜仍有过剩 [3][4][6]。 根据相关目录分别进行总结 第一部分 铜市场综述 行情回顾 9 月铜价突破 10160 美元/吨上涨，最低 9860 美元/吨，最高 10485 美元/吨；美联储 9 月降息 25 个基点，年内仍有两次降息但决策者存在分歧；Grasberg 事故致 2026 年产量预期降 35%，铜矿紧张加剧；刚果金部分冶炼厂减产，国内产量受检修和阳极板不足影响下滑，lme 库存降至 14.5 万吨；消费终端边际走弱，旺季不旺，下游对高价接受度不足，去库慢 [5][11]。 行情展望 供应方面，预计 2025 年全球铜精矿增量 20 万金属吨，同比增 0.87%，精炼铜产量增 95 万吨，同比增 3.53%，国内外冶炼产量此消彼长；消费方面，预计全球消费增速降至 3.4%，中国从 4.5%降至 3.8%，海外从 1.8%提至 2.7%；价格方面，宏观上美国宽松货币政策或带动通胀，10 月关注“十五五”规划，基本面供应扰动增加，需求边际走弱但不坍塌，预计价格区间 81000 - 85000 元/吨；比值方面，9 月 cl 价差 1 - 4%，南美货出口美国，lme 库存难增，国内消费不旺，比值或降，长期海外冶炼厂减停产风险高，进口窗口可能关闭 [12][13][14]。 第二部分 铜矿扰动增加，供应紧张的情况难以缓解 铜精矿供应增量骤降 2025 年全球铜精矿增量约 20 万吨，同比增 0.87%，低于 2024 年；自由港、Ivanhoe、Teck 等多家企业下调产量指引，五家企业生产计划较年初下调 23.9 万吨，哈萨克斯坦铜业产量上调至 60 万吨；海外冶炼厂生产不稳定，部分货源流入国内，8 月中国铜精矿进口量 276 万吨，同比增 7.22%，1 - 8 月累计 201 万吨，同比增 7.76% [28][29][30]。 全球废铜供应错配，国内废铜供应紧张 8 月我国铜废料及碎料进口量 17.94 万实物吨，同比增 5.93%，1 - 8 月累计 151.48 万实物吨，累计同比增 0.12%，进口增速低于去年；从美国进口量降至 543 吨，通过日本、泰国等国转口；8 月从日本进口 3.54 万吨，同比增 85.03%，泰国 3 万实物吨，同比增 103.08%；欧盟面临废料供应减少问题，后期从欧盟进口量或减；8 月阳极铜进口量 6.17 万吨，环比降 26.72%，同比降 18.72%，1 - 8 月累计 52.86 万吨，累计同比降 13.47%；8 月废铜锭进口量 7.03 万吨，同比增 24.3%，1 - 8 月累计 54.64 万吨，同比增 33.79%；再生铜杆企业税务成本上升，江西税返进展不佳，湖北、河南、安徽等地产能利用率回升 [41][42][43]。 原料供应不足向冶炼端传导加速 预计 2025 年全球精炼铜产量增 95 万吨，同比增 3.53%，国内外冶炼产量此消彼长；海外方面，嘉能可旗下多家冶炼厂停产或减产，泛太平洋铜业、日本冶炼厂等也有减产情况，海外供应问题加剧；国内方面，8 月电解铜产量 117.15 万吨，环比降 0.28 万吨，1 - 8 月累计 894 万吨，同比增 97.88 万吨；原料补充依靠海外货源流入和加大废铜采购，精炼铜表观需求增加，SMM 预计 9 月产量降 5.25 万吨，10 月仍受影响，国内产量难恢复上半年水平；8 月进口精炼铜 26.34 万吨，同比增 5.02%，9 月进口量或增，后期流入速度或放缓，出口窗口可能开启 [48][49][50]。 第三部分 消费面分析 国内需求分化 - 房地产市场淡季延续：1 - 8 月新建商品房销售面积 5.73 亿平方米，同比降 4.7%，房屋竣工面积 2.77 亿平方米，同比降 17%；9 月市场活跃度或回升，但新开工低位盘整，仍拖累电解铜消费；2024 年建筑竣工耗铜 123.74 万吨，减少 15 万吨，预计 2025 年耗铜量减 12.37 万吨至 111.37 万吨 [60][61][62]。 - 电网需求季节性走弱，电源工程超预期增长：1 - 7 月电网投资累计 3315 亿元，同比增 12.50%，国网投资或达 6800 - 7000 亿，同比增 13%；1 - 7 月电源工程投资累计 4288 亿元，同比升 3.4%，7 月同比降 8.93%；8 月电线电缆开工率环比回暖、同比下降，国网订单支持开工，南网订单偏淡；2024 年电线电缆出口量和金额增长，2025 年 8 月出口总额 26.1 万吨，同比增 6.71%，铜线缆出口 12.34 万吨，同比增 14.85%，预计 9 月外需有韧性 [68][70]。 - 8 月家用空调好于预期：1 - 8 月累计销售空调 15257 万台，同比增 6.91%，8 月总销量 1302.3 万台，同比降 1.0%；9 月内销排产续降，预计空调全年消费增速降至 5%，用铜量从 157 万吨增至 165 万吨，白电耗铜量从 216.83 万吨增至 226.78 万吨 [78][79]。 - 燃油车趋势性下滑：8 月汽车产销环比增 8.7%和 10.1%，同比增 13%和 16.4%，1 - 8 月同比增 12.7%和 12.6%；9 月进入旺季，但地方补贴政策不利于车市发展，车市增长分化，燃油车去库存，预计汽车消费增速放缓 [87][88]。 新能源对全球消费的带动边际走弱 - 新能源汽车保持高速增长：全球 1 - 7 月新能源汽车销量累计同比增 24.57%至 1065.74 万辆；中国 1 - 8 月产销分别完成 962.5 万辆和 962 万辆，同比增 37.3%和 36.7%，新车销量占比 45.5%；预计 2025 年全球电动车销量突破 2000 万辆，全球新能源汽车耗铜量从 122.08 万吨增至 135.24 万吨，增量从 19.58 万吨降至 13.15 万吨 [93][94][104]。 - 风光发电超预期增长：光伏装机方面，2025 年 1 - 7 月中国光伏新增装机量 223.25GW，同比增 80.73%，中国光伏业协会上调今年新增装机量至 270 - 300GW，同比增 2.5%，低于 2024 年，预计 2025 年全球新增光伏装机量增至 630GW；风电装机方面，2025 年 1 - 7 月中国风电新增装机量 53.67GW，同比增 79.44%，CWEA 预测 2025 年中国新增 105 - 115GW，GWEC 预计全球新增 138GW，同比增 17.95%；2024 年全球风光铜消费量 189.18 万吨，预计 2025 年增加 20.85 万吨，风光对消费增长贡献下滑 [105][117][118]。 消费总结 预计全球消费增速降至 3.4%，低于去年的 3.76%，中国从 4.5%降至 3.8%；海外需求平稳，美国经济有韧性，发达经济体制造业 pmi 反弹；国内需求下半年边际走弱，房地产和家电拖累，光伏下行，电线电缆和汽车支撑，下游对高价接受度差，旺季不旺，但加工企业和下游原料库存低，价格回调时补库需求或释放 [125][126]。 第四部分 供需平衡表 供应方面，2025 年铜矿增长 20 万吨，增速 0.87%，精铜产量增 95 万吨，增速 3.53%；消费方面，2025 年消费增速降至 3.4%；2024 年铜精矿供应短缺 13 万吨，2025 年缺口扩大到 94.3 万吨，2024 年精炼铜过剩 33 万吨，2025 年预计过剩 37.7 万吨，集中在美国；国内 1 - 6 月消费提前透支，预计 10 - 12 月增速下滑，若冶炼厂加大废铜采购，表观消费将好于实际消费 [131]。