报告行业投资评级 - 锌:震荡;铅:震荡 [5] 报告的核心观点 - 2Q25海外铅锌矿产量延续分化,锌精矿复增产顺利,铅精矿表现不佳,后续铅锌精矿TC预期有差异 [54] - 全球锌锭显性库存降至2024年以来低位,外盘低库存与内外库存不平衡致沪锌下跌乏力,铅供需双弱,中期沪铅低买思路或转高空 [3] - 对锌单边沽空逻辑或通过伦锌上涨修复估值,套利在海外库存见底前正套;对铅单边短期观望,套利国内交割前关注内外正套 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 统计海外30家头部矿企铅锌精矿产量和产量指引,对比不同口径展望海外矿端变化,锌精矿样本产量占海外约65%,铅精矿约49% [10] 锌矿增复产超预期,铅精矿增量不及预期 - 2Q25海外锌矿产量创五年新高,主因大型项目释放产能和前期项目复爬产;铅矿处季节性中等水平,受外部因素和品位下降影响 [11] - 样本统计2Q25海外样本锌精矿产量136.9万金属吨,同比增18.5万金属吨(YoY+15.7%),环比增12.6万金属吨(QoQ+10.1%);铅精矿产量31.1万金属吨,同比微增0.03万金属吨(YoY+0.09%),环比增1.3万金属吨(QoQ+4.3%) [11] - ILZSG数据2Q25全球锌精矿产量320.5万吨,同比增8.4万金属吨(YoY+3%),环比增25.3万吨(QoQ+8.6%);铅精矿产量115.4万吨,同比微增1.9万金属吨(YoY+1.7%),环比增10.4万金属吨(QoQ+9.9%) [16] - 秘鲁能矿部数据2Q25秘鲁锌精矿产量39.5万金属吨,同比增8.3万金属吨(YoY+26.7%),环比增7.4万金属吨(YoY+23%);铅精矿产量8.2万金属吨,同比增0.9万金属吨(YoY+12.8%),环比增1.2万金属吨(YoY+17%) [16] - 不同机构统计口径与样本产量比较,锌2Q25产量增加来自海外头部和中小矿企,中国小幅减量,二季度海外项目爬产,国内季节性增加;铅产量增加主要来自国内,是项目爬产和矿山季节性增产所致 [24] 2Q25细分矿企产量变化及因素梳理 - 锌精矿2Q25产量同比增量前五为Ivanhoe、Glencore、BHP、Vedanta和Boliden,减少前五为Peñoles、Nexa、South 32、HudBay和Fortuna Silver Mines [26] - 铅精矿Newmont、Volcan、Boliden、BHP和Pan American Silver等提供主要同比增量,South32、Peñoles、Vedanta、MMG和Nexa等提供主要同比减量 [26] - 2Q25锌精矿产量改善原因包括项目复产或增产、新项目爬产、品位和回收率上升、去年同期基数低、不可抗力减少;部分项目产量下降原因是矿石品位下降、外部不可抗力、运营效率下降 [28][36] - 海外重点冶炼项目2Q25锌锭产量累计同比减少,环比改善,进口TC上行,下半年海外炼厂或复产 [45] 全年锌精矿产量指引小幅下调 - 统计13家头部矿企2025年锌精矿产量指引,二季度Nexa和Adriatic Metals下调,Buenaventura上调,总产量指引小幅下降,25年产量282.2 - 307.9万金属吨,同比增速从4.7%降至4% [51] - Nexa指出三季度旗下铅锌矿项目产量有望环比增加,各项目产量有不同变化预期 [53] TC观点和投资建议 - 锌精矿TC:三季度海外锌矿复增产趋势不变,海外炼厂减产,进口TC或上行;国内有原料消耗预期,短期TC或持稳或小跌,中期内外TC上行需贸易流重塑平衡 [54] - 铅精矿TC:二季度海外铅矿产量不及预期,矿端扰动持续,国内原生炼厂开工高,原料消耗快,国内产量增量难满足,高富含铅矿TC报价低且散单少,原生炼厂利润不丰厚,中期TC看跌 [55] - 投资建议:锌单边沪锌沽空逻辑或通过伦锌上涨修复估值,套利海外库存见底前正套;铅单边短期观望,套利国内交割前关注内外正套 [3]
海外铅锌矿企业季度运营分析:锌矿延续增产,铅矿表现欠佳
东证期货·2025-09-09 08:16