报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 进入9月中国精炼铜产量预估下降，叠加再生铜替代预计减少和需求季节性回升，铜供应相对平衡；海外需求预期改善，但库存仍有进一步累积压力；宏观层面市场对美联储降息已有预期，重点关注其对后续货币政策的态度，若延续偏鸽将提振市场情绪；总体而言，国内铜产量下降和消费季节性改善将为铜价提供较强支撑，若美联储表态偏鸽，铜价有望冲高，若表态中性，铜价冲高幅度预计更弱；本月沪铜主力合约运行区间参考77500 - 82000元/吨，伦铜3M运行区间参考9600 - 10400美元/吨，操作建议回调试多 [9] 各目录总结 月度要点小结 - 供应方面，铜精矿供应维持紧张，国内粗铜供应边际收紧，国内精炼铜产量下滑，预计9月产量降幅扩大 [9] - 需求方面，8月中国精炼铜表观消费预估延续增长，9月基数上抬，表观消费预计下降，海外制造业景气度改善，短期需求预期尚可 [9] - 进出口方面，8月沪铜进口窗口打开，预估进口量增加 [9] - 库存方面，8月上期所、LME、COMEX和保税区库存均增加，预估9月海外仍有一定的累库压力 [9] 期现市场 - 市场回顾：8月铜价震荡抬升，沪铜主力合约上涨1.76%，伦铜3M合约上涨3.11%，全球权益市场共振向上和美国降息预期升温是铜价抬升的主要原因，当期美元指数跌2.16%，离岸人民币升值1.22% [17] - 市场间价差：8月伦敦市场库存增加，现货相对宽松，沪铜走势强于伦铜，进口窗口一度开启，COMEX - LME铜价差维持区间运行 [20] - 库存&基差：截至8月底，三大交易所加上海保税区库存约57.4万吨，较8月初增加5.1万吨，总库存量来到相对中位，但库存结构性问题依然存在，LME铜库存继续小幅增加，8月底接近16万吨，COMEX铜总库存量继续升高，8月增加约1.8万吨；基差方面，LME库存增加推动Cash/3M维持贴水，9月初贴水收窄，中国废料供应偏紧的情况下，基差维持坚挺，9月初基差报180元/吨左右 [23][26] - 基金情绪：截至8月底，CFTC基金持仓维持净多，净多比例下滑至12%，基金维持温和看多情绪，LME投资基金多头持仓占比下滑，情绪仍偏谨慎，进入9月，市场情绪的影响预计来自美联储货币政策路径、库存变化等 [29] 供需分析 - 供应 - 铜矿：7月智利铜矿产量环比回升但总体仍处偏低水平，秘鲁6月铜矿产量同环比均增加，近期海外铜矿供应仍有一定干扰但扰动边际减弱；8月中国主要港口铜精矿库存反弹，港口现货供应边际宽松，8月铜精矿现货TC先扬后抑，8月底现货TC报至 - 41.5美元/吨，供需关系仍偏紧张，进入9月国内冶炼检修预计增多，TC有望震荡回升 [34][37] - 供应 - 精炼铜：8月以来国内粗铜加工费和进口粗铜加工费震荡下滑，国内再生铜政策调整导致废料产粗铜、阳极铜数量减少，供应边际收紧，国内主流地区冶炼副产品硫酸价格环比下滑但维持相对高位，对冶炼收入形成正向贡献；8月冶炼厂开工率维持高位，国内精炼铜产量仅小幅下滑，进入9月，国内铜冶炼检修较多，叠加废铜产阳极铜数量减少，预计精炼铜产量降幅较大（预估5万吨左右） [40][43] - 供应 - 再生铜：8月国内精废铜价差均值约1070元/吨，环比继续缩窄，废铜替代优势处于偏低水平，当月再生铜制杆企业开工率持续下探，进入9月，再生铜政策将进一步明朗，一旦政策落地，预计将给再生铜企业带来较大压力，如果上游回收企业价格不调整，则再生铜杆将维持低开工 [46] - 需求 - 中国：8月净进口增多的假设下，国内精炼铜表观消费预估139.4万吨，同比增长约3.8%，1 - 8月累计表观消费量约1074.7万吨，同比增9.6%，8月国内官方制造业PMI和财新制造业PMI回升，财新制造业PMI回到荣枯线以上，制造业景气度边际改善；2025年前7个月我国铜材产量增长约9.4%，8月铜材企业开工率小幅回升，预计9月开工率延续抬升；8月中国精铜制杆企业开工率震荡，平均开工率低于去年同期水平，进入9月边际有所改善，当月国内电线电缆企业开工率抬升，预计9月开工率继续抬升；截至7月铜材加电线电缆企业原料库存和成品库存均有所下滑，库存压力不大；7月电力投资额同比转降，光伏新增装机同比降幅较大，相关需求偏弱；8月国内地产成交数据环比改善，而地产后端的家电排产相对偏弱，汽车销售仍相对偏强 [49][52][55] - 需求 - 海外：8月海外主要发达经济体制造业景气度改善，按照ICSG数据，2025年6月全球精炼铜消费量环比回升、同比维持增长，1 - 6月消费量增长约5.1% [68] 宏观分析 - 美国7月就业市场数据偏弱，通胀数据回升，8月下旬美联储主席在杰克逊霍尔央行年会上表态偏鸽，目前市场已经完全计价美联储在本月议息会议上降息25BP，但美联储实际降息幅度和路径仍具有不确定性，其对市场的影响可能更大 [72] - 8月美元指数较为弱势，当前整体仍处于下跌进程中，美国10年期通胀预期震荡，等待进一步选择方向 [74]