投资评级 - 维持"买入"评级 [10] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入同比下滑0.5%至11.24亿元，归母净利润同比下滑21.86%至1.12亿元，扣非净利润同比下滑28.94%至0.87亿元 [4] - 单Q2营业收入同比下滑10.37%至5.28亿元，归母净利润同比下滑36.27%至0.44亿元，扣非净利润同比下滑47.49%至0.34亿元 [4] - 传统渠道表现弱势，零食量贩和海外渠道增长良好，但传统流通渠道受挤压明显，电商渠道因行业性回撤无明显起色 [5] - 公司经营重点转向渠道建设，下半年力争销售收入回到正增长，成本压力有望缓解，费用投放将针对性加强线下品牌营销 [7][9] 财务表现 - 2025年上半年毛利率29.45%，同比下降0.96个百分点，归母净利率9.96%，同比下降2.72个百分点 [6] - 销售费用率13.81%，同比上升1.23个百分点，管理费用率4.32%，同比上升0.69个百分点，研发费用率2.3%，同比上升0.36个百分点 [6] - 单Q2毛利率28.93%，同比下降1.83个百分点，归母净利率8.41%，同比下降3.42个百分点 [6] - 下调2025-2027年营业收入预测至24.37/27.02/30.91亿元，同比增速1.06%/10.86%/14.38% [10] - 下调2025-2027年归母净利润预测至2.44/3.12/3.75亿元，同比增速-16.23%/27.87%/20.11% [10] - 对应2025-2027年EPS分别为0.54/0.69/0.83元，对应当前股价PE分别为23/18/15倍 [10] 业务分析 - 分产品：2025年上半年鱼制品收入7.57亿元（同比+7.61%），禽肉制品收入1.96亿元（同比-24%），豆制品收入1.15亿元（同比+3.61%），蔬菜制品收入0.34亿元（同比-10.69%） [5] - 鹌鹑蛋收入增长不及预期，行业竞争加剧，魔芋产品作为重点培育品类，新品反馈良好 [5] - 分渠道：境外收入0.13亿元（同比+40.1%），经销模式收入7.92亿元（同比-9.25%），直营模式收入3.32亿元（同比+29.24%） [5] - 山姆渠道因舆情事件影响进品进度放缓，传统流通渠道承压明显 [5] 公司策略 - 推行"3+1+N"渠道策略，以鱼制品、魔芋和其他大单品为核心，提升终端网点覆盖率 [7] - 通过信息化手段收集网点数据，提升销售服务质量，加强渠道精细化运营 [7][8] - 成本压力下半年有望缓解，新鱼汛期采购量增加，价格预期平稳 [9]