行业投资评级 - 行业评级为强于大市(维持评级) [7] 核心观点 - 7月以来国家对合规锑品出口管制的态度转向，压制锑价的最大因素缓解，边际需求修复有望带动锑价上行 [1] - 锑价走势与出口需求强关联，24H2至今经历跌-涨-跌-稳四阶段，价格中枢整体抬升 [2][14] - 8、9月或成为边际需求反转窗口期，测算显示8月边际需求由-82吨转为+249吨，9月持续回暖至+304吨，锑价有望上行 [5][30] 锑价复盘 - 24年9-11月：出口管制致出口下滑+光伏玻璃去产能，锑价从16 1万/吨跌至14万/吨 [14] - 25年2-4月：出口修复+光伏抢装+进口收窄，锑价从14 4万/吨快速涨至23 6万/吨 [14] - 25年5-7月：打击走私致出口量环比降73%/39%，光伏需求降速，锑价从23 3万/吨回落至18 6万/吨 [3][14] 出口修复逻辑 - 出口管制后内外价差从2 8万/吨扩至20万/吨，刺激走私行为 [3][19] - 5月打击走私专项行动致出口量从800+吨/月骤降至225吨(5月)/138吨(6月) [3][23] - 7月政策定调转松，商务部强调将审查合规民用出口申请，预计8-9月出口量修复至500/900吨 [4][25] 供需测算 - 构建光伏需求(有效产能环比)、出口、进口三因子边际平衡表，精准捕捉24年10月/25年3月/5月价格拐点 [5][27] - 关键假设：8-9月光伏玻璃有效产能环比降5%，出口修复至500/900吨，进口持平6月水平 [5][30] 投资建议 - 建议关注标的：湖南黄金、华锡有色、华钰矿业、豫光金铅 [6][31]