行业投资评级与核心观点 - 反内卷政策将成为中国"十五五"规划的战略重点 但短期对PPI和企业盈利的提振有限[1] - 本次供给侧改革预计持续3-5年 相比2015-16年改革面临更复杂的宏观环境和执行挑战[1][19] - 当前产能过剩涉及更多"新经济"领域(先进制造/新能源) 且私营企业参与度更高[2][21] 与2015-16年改革的差异 - 行业焦点差异：上次集中在钢铁/煤炭等"旧经济" 本次涵盖光伏/电动车等战略新兴产业[2][21] - 宏观周期差异：2016-17年受益全球同步复苏和地产刺激 当前面临出口疲软和贸易摩擦[2][35] - 政策工具差异：除产能削减外 新增价格战管控/中小企业保护/统一市场建设等措施[2][45] 行业影响分析 受益行业 - 水泥：规划产能从21亿吨削减至16亿吨 预计2026-27年实施[6][69] - 钢铁：国企收到5%年度减产要求 下半年或减产8-10%[75][76] - 光伏玻璃：已实现8-15%产能削减 多晶硅行业可能通过并购整合[105][109] 承压行业 - 汽车：行业利润率从2021年6.4%降至2025年5M的4.3%[46][51] - 电商：面临平台收费监管加强和补贴收缩 拼多多已投入100亿升级生态系统[135][145] - 光伏组件：全球过剩率将从2025年105%恶化至2026年140%[112][115] 关键数据指标 - 制造业产能利用率：2025Q2汽车/医药/电气机械低于75% 显著低于2016年水平[22][26] - 行业ROE：2024年汽车/电池从13-15%降至8% 光伏/钢铁维持低位[27][28] - 出口结构：2025上半年制造业出口占比达28-30% 引发全球供应链担忧[10][16] 政策实施挑战 - 地方保护主义：新兴产业获得大量地方政府补贴 产能出清阻力大[30][31] - 执行有效性：光伏行业2024年自律措施效果不佳 组件价格仍处低位[110][111] - 就业影响：产能优化可能导致短期投资减少和失业压力[3][31]