行业投资评级 - 煤炭行业评级为“买入” [2] 报告的核心观点 - 2025年煤炭行业可能进入新一轮周期，煤价有望企稳回升，行业供需边际改善，重点关注高股息、高弹性、稳成长的公司 [2] 2024年回顾 - 2024年煤炭行业景气度延续回落，需求维持韧性增长，煤价中枢下行，进口量超预期，新疆、内蒙等区域产量超预期 [54][55] - 动力煤价格年初以来市场价中枢下降11%，长协煤价基本平稳 [56][59] - 炼焦煤价格波动较大，全年市场价累计跌幅约42%，长协煤价降幅相对较小 [63][65] - 国际煤价与国内趋势一致，下半年来价差优势收窄 [71][72] - 2024年电力、化工需求平稳增长，钢铁、建材需求较弱，10月有所改善 [76][77] - 国内产量增幅不大，进口量维持高位，山西减产幅度大，新疆、内蒙增产明显 [87][88] - 2024年上半年煤炭板块跑赢市场，下半年由于行业景气度回落，煤炭板块跑输市场 [94][95] - 动力煤板块表现突出，炼焦煤和焦炭板块表现较弱 [96] - 煤炭板块估值提升，但仍处于各行业低位水平，市盈率（TTM）12.3倍，市净率（LF）1.55倍 [110][112][116] 景气周期 - 煤炭行业二十年经历四轮周期，2025年或为新周期起点 [120] - 煤炭价格目前处于新周期震荡筑底阶段，国际煤价较国内煤价所处的历史分位水平更高 [125][126] - 宏观指标M2同比增速、制造业PMI等数据7月以来先后企稳回升，有望带动煤价预期改善 [132][133][138] - 国内需求主导煤价趋势，过去两年海外因素、国内产量影响提升 [141] 盈利周期 - 煤炭行业盈利与煤价周期一致，2024年前三季度盈利仍高于10-20年的年度盈利水平 [42] - 行业成本中枢逐步上移，负债水平持续下降，资本开支增速周期回落，经营现金流处于高位水平 [43][44] 2025年煤价支撑 - 预计2025年-2027年煤炭需求稳健增长，电力耗煤增速2-3%，钢铁行业耗煤增速-2%至0%，化工和建材行业分别约+5%和-5% [2] - 预计2025-2027年国内新增产量5000-7000万吨，实际新建矿可能低于预期，主产区存量矿受资源接续影响 [2] - 全球煤炭消费预测值持续上修，新兴国家需求增长确定，预计2025-2027年国内煤炭进口量稳中有降 [2] 重点公司 - 重点关注高股息、稳增长、低估值高弹性的公司，如陕西煤业、中国神华、兖矿能源、新集能源、中煤能源等 [2] - 重点公司估值和财务分析表显示，中国神华、陕西煤业、中煤能源等公司评级为“买入”，估值合理 [4]