报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 公司2024年中报显示上半年归母净利润23.02亿元，同比增9.74%符合预期；雅砻江水电二季度来水大幅改善但电价下滑，综合影响下上半年投资收益24.12亿元，同比增加1.12亿元；四川电力供需格局持续偏紧，基数影响下的电价下滑难改长期趋势；财务费用快速下降，2024年上半年同比减少约1亿元；水电资产具备“全方位的低协方差”特性，当前有望持续重估，公司乃至整个水电板块具备长期配置价值；维持公司2024 - 2026年归母净利润预测分别为51.11、53.90、56.15亿元，当前股价对应PE分别为18、17、16倍 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年中报，上半年实现归母净利润23.02亿元，同比+9.74%，符合预期 [4] 雅砻江水电情况 - 2024年上半年发电量同比增长9.38%，二季度同比增长37.24%；2024年上半年平均上网电价为0.319元/千瓦时，同比下降1.85%，二季度平均上网电价为0.309元/千瓦时，同比下降9.65%，但仍高于2022年同期；综合影响下，2024年上半年实现投资收益24.12亿元，同比增加1.12亿元 [4] 四川电力供需格局 - 近年来西南地区电力供需持续趋紧，本质是资源禀赋限制，电源结构高度依赖水电；“十三五”前期电力过剩，电价下降，弃水吸引高耗能产业迁入；2020 - 2022年最后一轮水电投产高峰结束，未来新增水电规模有限，供需趋紧带动电价回升趋势难逆转 [4] 财务费用情况 - 受益于持续还债，有息负债总额下降，2024年上半年财务费用2.16亿元，较2023年同期的3.14亿元减少约1亿元，创近年来最大降幅，成为归母净利润增长点 [4] 水电资产特性及估值 - 水电资产具有“全方位的低协方差”特性，其营业收入驱动力与宏观经济脱钩，产品是低成本供给决定价格端低风险，商业模式简单、财务报表质量高、联合调度提高水资源利用效率；低协方差资产理应享有更高估值，当前有望持续重估，公司乃至整个水电板块具备长期配置价值 [5] 盈利预测与评级 - 维持公司2024 - 2026年归母净利润预测分别为51.11、53.90、56.15亿元，当前股价对应PE分别为18、17、16倍，维持“买入”评级 [5] 股价及基础数据 - 2024年8月16日收盘价18.28元，年内最高/最低20.23/13.57元，总市值891亿元；2024年6月30日总股本48.75亿股，总资产636.08亿元，净资产414.17亿元，每股净资产8.17元，市净率PB2.29 [6] 盈利预测与估值数据 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元人民币）|1420|1482|1482|1482|1482| |同比增长率（%）|12.4%|4.4%|0.0%|0.0%|0.0%| |归母净利润（百万元人民币）|3515|4400|5111|5390|5615| |同比增长率（%）|13.9%|25.2%|16.1%|5.5%|4.2%| |每股收益（元人民币/股）|0.77|0.96|1.05|1.11|1.15| |毛利率（%）|38.5%|46.4%|46.4%|46.4%|46.4%| |ROE（%）|10.4%|11.9%|12.9%|12.7%|12.4%| |市盈率| - | - |18|17|16| [6] 财务数据明细 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|1263.33|1420.41|1482.36|1482|1482|1482| |营业收入|1263|1420|1482|1482|1482|1482| |营业总成本|1434|1672|1724|1595|1593|1593| |营业成本|734|873|795|795|795|795| |税金及附加|39|39|45|45|44|44| |销售费用|22|18|21|21|21|21| |管理费用|208|197|216|216|222|222| |研发费用|27|29|32|32|35|45| |财务费用|404|516|615|486|476|466| |其中：利息费用|410|528|627|500|490|480| |减：利息收入|11|13|14|14|14|14| |加：其他收益|11|16|15|15|15|15| |投资净收益|3335|3915|4813|5358|5644|5868| |其中：对联营企业和合营企业的投资收益|3240|3786|4655|5208|5524|5768| |资产减值损失|-5|-29|-52|0|0|0| |信用减值损失|12|-54|8|0|0|0| |资产处置收益|0|1|1|0|0|0| |营业利润|3182|3597|4543|5260|5547|5772| |加：营业外收入|2|5|22|0|0|0| |减：营业外支出|4|-12|0|0|0|0| |利润总额|3180|3614|4565|5260|5547|5772| |减：所得税|44|42|58|42|42|42| |净利润|3136|3572|4507|5218|5505|5730| |持续经营净利润|3136|3573|4508|5218|5505|5730| |终止经营净利润|0|0|0| - | - | - | |减：少数股东损益|49|57|107|107|115|115| |归属于母公司所有者的净利润|3087|3515|4400|5111|5390|5615| [8]