投资评级 - 维持"增持"评级 目标价下调至14.92元（当前股价11.94元） 基于2024年11倍PE估值 [2][4] 财务表现与预测 - 2023年营业收入3,976百万元（同比+15.7%） 净利润566百万元（同比+21.1%） [1] - 2024年预测营业收入4,493百万元（同比+13.0%） 净利润630百万元（同比+11.3%） [1] - 2024-2026年预测EPS分别为1.36/1.60/1.85元（2024-2025年前值1.44/1.69元） [1][2] - 净资产收益率持续提升 从2023年14.1%升至2026年16.1% [1] - 销售毛利率预计从2023年19.0%提升至2024年20.8%并保持稳定 [10] 经营状况分析 - 2024年上半年销量超16万吨 国内/海外营收同比分别增长3.5%/4.7% [2] - 海外营收占比20.8%保持稳定 预计国内外销量均实现双位数增长 [2] - 产品价盘稳定但销售单价承压 主要系订单结构变化影响 [2] - 高端客户基本盘稳固 产品品质优且定制化能力强 [2] 成本与盈利压力 - 2024Q2毛利率17.2%（环比-3.0pct） 扣非净利率13.0%（环比-2.2pct） [2] - 盈利回落主要受外盘浆价提涨及海运成本上涨影响 [2] - 贸易业务2024H1利润贡献约1,000万元 Q1盈利略高于Q2 [2] 产能与未来发展 - 马鞍山新产线预计2024Q3设备调试到位 Q4开始贡献增量 [2] - 原材料成本回落兑现后 业绩改善可期 [2] - 资本支出占收入比例从2023年8.6%降至2024年1.1% [10] 分红回报价值 - 2024年中期分红1.95亿元 分红比例达64.49% [2] - 假设全年分红比例延续 测算股息率约7% [2] - 2024-2026年预测股息率分别为5.0%/5.4%/5.8% [10] 行业比较估值 - 可比公司2024年平均PE为9.3倍 公司当前2024年PE为8.81倍 [1][11] - 公司估值低于仙鹤股份（10.4倍PE）和太阳纸业（9.4倍PE） [11] - 当前市净率1.28倍 低于五洲特纸（1.59倍） [10][11]