近期人民币升值加速的原因 - 近期人民币加速升值主要反映美元再度走弱叠加年末“结汇潮”带动下，人民币相对其他非美货币的“补涨”，与市场一致预期形成共振 [1] - 11月下旬以来，随着美国政府“开门”后流动性释放、12月美联储降息并开启技术性扩表，美元指数见顶回落、快速下行破98，是近期人民币加速升值的重要推动 [1] - 上半年美元兑人民币汇率累计下跌2.45%，同期美元指数跌幅10.79%，CFETS人民币汇率指数下跌6.03%，人民币对其他非美货币大幅贬值，为下半年补涨积蓄动能 [4] - 岁末年初是出口企业传统的利润回笼与结汇旺季，每年12月和次年1月净结汇规模往往出现季节性增长，外汇市场供需关系对人民币升值的支持力度达到全年最高水平 [5] 后续人民币升值的支撑及市场影响 - 短期来看，企业结汇需求释放的滞后效应对岁末年初人民币汇率走强仍有助力，结汇率改善通常滞后人民币汇率升值3-6个月 [8][9] - 历年春节的前一个月往往是结汇率大幅抬升的窗口期，本轮春节时点偏晚，明年1月有望看到结汇率大幅抬升，继续为短期人民币升值增添动力 [11] - 展望明年，弱美元为人民币升值提供良好外部环境，此前压制人民币汇率的两大底层逻辑——国内通缩压力和中国资产回报率下降已经扭转，并将进一步强化，构成本轮人民币主动升值的中长期支撑 [8][12][19] - 一旦人民币升值带动资本流向反转，包括滞留在外的国内待结汇资金及此前阶段性撤离中国的境外资金，据测算对应的规模体量大致在1.2万亿美元级别，万亿级别的潜在资金回流对于中国资产重估的动力可观 [22][26] 历史上人民币升值周期中A股与港股的表现 - 2016年以来A股、港股表现与美元兑人民币汇率在大多数时间段负相关性较强，即人民币升值阶段中国资产往往表现较好 [30] - 复盘2016年以来四轮人民币升值周期，四轮期间A股均实现上涨，港股前三轮上涨，第四轮因监管政策冲击导致权重股基本面恶化而下跌 [33] - 人民币升值环境均处于“国内基本面上行+海外宽松”的宏观组合中 [33] - 由于港股对外部流动性更敏感，若自身基本面无碍，则其上涨弹性可能较A股更强 [33] - A股涨幅中盈利成为主要贡献，估值贡献反而显得不那么重要；对于港股，估值扩张仍是股价上涨的主要贡献 [33] - 汇率并非人民币升值期间行业配置的主导逻辑，其最大作用在于通过引导资金流向，强化资金对该阶段景气主线和优势风格的偏好 [33] 人民币升值周期下的行业配置逻辑与机会 - 盈利层面逻辑一：降低进口成本。人民币升值带动以本币计价的进口商品采购成本下降，原材料进口依赖度高的行业受益，主要集中在煤炭、钢铁、燃气、有色、石油石化、造纸、部分化工品等上游资源品行业，以及航空等下游行业 [35][36] - 盈利层面逻辑二：降低负债成本。人民币升值将降低持有较多美元负债行业的负债成本，主要集中在电子、交运、有色、建筑、家电等一级行业，具体包括消费电子、航运港口、白电、航空机场、物流、光学光电子、多元金融及建筑地产链等 [35][37] - 盈利层面逻辑三：提升国内居民购买力。人民币升值有助于内需驱动型和跨境消费型行业的需求释放，主要包括免税、跨境旅游、跨境电商等服务消费，以及饰品、化妆品等高端消费 [35][45] - 估值层面逻辑四：吸引外资回流。人民币升值吸引外资回流中国资产，内外资审美共振有望强化当前的景气主线和优势风格 [35][49] - 通过股价表现与人民币汇率相关性验证，在人民币升值期间能被市场定价的细分行业包括：煤炭、钢铁、部分化工品、能源金属、造纸、航空机场、建筑地产链、物流、光学光电子、贸易、多元金融、跨境电商、免税、酒店餐饮、饰品等 [47][48] - 伴随外资审美变化，后续受益于外资回流增配的核心方向更偏向于当下的景气成长主线，如电子、有色金属、汽车、通信、机械等 [51][52] 本轮人民币升值周期的重点配置线索 - 线索一：景气成长主线。受益于外资审美偏好变迁、内外资共识较强的方向，包括AI硬件（通信设备、元件、半导体、消费电子）、优势制造业（电池、汽车零部件、化学制药）、有色（工业金属、能源金属） [58][59] - 线索二：上游资源品。受益于国内PPI上行、“反内卷”与人民币升值带动进口成本下降共振，包括钢铁、化工（塑料、化学原料、农化制品、橡胶）等 [58][59] - 线索三：服务与高端消费。受益于人民币购买力提升与内需结构性改善共振，包括免税、电商、酒店餐饮等 [58][59] - 线索四：估值合理且景气边际改善的行业。有望受益于人民币升值带来的成本端或负债端改善，包括航空机场、造纸、物流等 [58][59]