文章核心观点 - 华源证券认为，当前食品饮料行业复苏节奏存在先后顺序，顺序为软饮料、零食 > 餐饮供应链 > 调味品、乳制品、啤酒 > 白酒 [1][2] - 投资策略应重视ROA企稳的调整尾声、复苏起点板块，这些板块可能存在估值修复机会 [1] - 在复苏板块中，应优先寻找“价”仍景气的细分赛道，其次寻找“量”景气的赛道，认为“价”是最优选逻辑 [1] 行业复苏节奏与判断框架 - 不同消费板块复苏节奏的差异源于行业供需、产业链结构，共性在于存量市场竞争是主流现象 [2] - 企业提升销量以消化产能、提升运营效率是核心发展方向，ROA被视为消费企业经营复苏的前瞻指标 [2] - 通过ROA及渠道表现判断行业复苏分为七个阶段：从供大于求开始，经历价格战、渠道利润压缩、库存高企、现金流紧张、企业协助去库存，最终达到渠道利润好转、供需新平衡，企业收入同比增速转正 [2] - 根据该框架，当前复苏节奏顺序为软饮料、零食 > 餐饮供应链 > 调味品、乳制品、啤酒 > 白酒 [2] 日本消费分化时期的经验借鉴 - 日本90年代消费出现分化，一端是突出性价比的“百元店”和“发泡酒”快速发展，另一端是具备强健康属性的细分品类仍有发展和溢价空间 [3] - 在存量市场中抓住结构性机遇的行业通常具备两大条件：1）精准解决需求痛点，如应对老龄化社会的健康焦虑和收入低预期下的性价比需求；2）行业本身渗透率处于低位，具备从传统行业吸纳份额的空间 [3] - 日本当时出现了性价比平替的快速起势，以及传统行业的专业化、细分化发展，带动了细分品类渗透率的提升 [3] 基于“价”逻辑的投资策略 - CPI上行或将成为渗透率较高的传统行业的“宏大叙事”，有望带动板块估值修复，如白酒、啤酒、乳制品 [4] - 这些板块或仍是承接增量资金尤其是“红利+”资金的主要板块 [4] - 具体关注标的：白酒建议关注贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒；乳制品重点推荐优然牧业、中国圣牧，建议关注伊利股份、蒙牛乳业；啤酒建议关注青岛啤酒股份 [4] 基于“量”逻辑的投资策略 - 在性价比消费中，供应链效率高的企业获得量增，餐饮供应链建议关注巴比食品、安井食品、锅圈、天味食品、有友食品；软饮料建议关注东鹏饮料、农夫山泉、华润饮料 [4] - 渗透率低的行业或可穿越周期，参考日本经验，低度酒重点推荐百润股份；功能性食品除渗透率提升逻辑外，还可通过专业化、精准定位提高品牌溢价，重点推荐科拓生物，建议关注西麦食品、仙乐健康 [4] - 出海带来增量市场，重点推荐安琪酵母，建议关注百龙创园 [4]