核心观点 - 广发证券予沪上阿姨“买入”评级 合理价值121.32港元 基于2026年18倍PE估值 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025至2027年经调整净利润分别为5.6亿元、6.4亿元、7.6亿元 [1] - 参考可比公司 给予公司2026年18倍PE估值 对应合理价值为121.32港元/股 [1] 公司发展策略 - 公司发展策略清晰 采用“一体两翼”模式 [1] - “一体”指沪上阿姨中国区基本盘 具备快速成长潜力 拓店和同店均有空间 [1] - “两翼”指茶瀑布和海外区 作为协同补充 能覆盖更多客群并增强抗周期能力 [1] 品牌定位与市场地位 - 公司为快速成长、持续升级的中价现制茶饮品牌 [2] - 已成为中价现制茶饮中第二个万店品牌 [2] - 自2025年5月起受益于外卖大战 预计同店GMV表现优秀 [2] - 公司拉新及留存用户能力已有提升 主品牌同店有望保持韧性 [2] 区域优势与加盟模式 - 公司在北方地区卡位优势明显 是北方中价现制茶饮门店数最多品牌 [3] - 截至2024年底 北方门店数达4784家 占比52.1% 2023年比排名第二的品牌多约1900家 [3] - 其他中价TOP5品牌北方占比不超过30% [3] - 投资模型具备低投入、低成本特点 加盟商初始投入约27.5万元 低于中价现制茶饮平均的35万元 [3] - 2024年加盟商续签率达98% 新开店中老加盟商开店比例为48.8% 印证模型成功 [3] 产品创新与会员运营 - 公司把握需求积极推新 2025年上半年推出136款新品 [4] - 季度活跃会员达1580万人 季度复购率为40.6% [4] - 2025年重新梳理咖啡品类 在沪上阿姨及茶瀑布菜单中均上新咖啡 [4] - 预计咖啡有望结合烘焙等品类贡献同店销售增量 [4] 第二增长曲线：茶瀑布与海外扩张 - 茶瀑布核心产品定价10元以下 卡位格局较好价格带 采用真茶真奶 质价比优势明显 [5] - 茶瀑布在乡镇、高校广受欢迎 目前品牌签约和在营门店均已突破1000家 [5] - 出海方面 公司美国、韩国门店相继开业 优先布局经济相对发达国家 门店普遍表现较好 [5]