核心观点 - 公司于2025年底进行重大人事调整，设立联席董事长制度，由陈磊与赵佳臻共同担任集团联席董事长兼联席CEO，此举被视为在增长与利润、海外扩张与供应链优化之间进行的一场“AB测试”[1] - 监管环境发生重大变化，《互联网平台价格行为规则》等文件出台，旨在遏制行业“内卷”与低于成本价的恶性竞争，明确平台责任，这对以“低价心智”为核心竞争力的公司构成了直接冲击[2][4] - 公司的国内增长面临显著压力，用户增长放缓，低价策略的边际效应递减，同时面临抖音、快手等兴趣电商的竞争挤压，增长引擎亟待转换[5][7] - 公司的战略焦点正从“流量争夺”转向“供应链深耕”，新任联席董事长赵佳臻被寄予厚望，其任务是推动中国供应链的高质量、品牌化发展，以寻求新的利润增长空间[8][10][11][13] - 海外业务Temu虽增长迅速且亏损收窄，但面临国际政策环境的不确定性，且高盛已略微下调其未来利润预期[10][11] 人事与组织架构调整 - 公司宣布实行联席董事长制度，供应链核心操盘手赵佳臻获任联席董事长，与陈磊共同担任集团联席董事长兼联席CEO，共同掌舵这家市值超1500亿美元的电商巨头[1] - 此次人事调整被解读为公司创始人黄峥推动的一场关于“保增长还是保利润”的组织结构与业务侧重“AB测试”[1] - 联席董事长方案的上任，释放出明确信号：供应链继续深化与市场拓展一样重要，甚至更加重要[8] 监管环境与行业影响 - 近期《互联网平台价格行为规则》等文件出台，标志着电商平台价格成为监管的重要环节，用低价换市场的空间已经几乎被锁死[2] - 监管层面要的是“反内卷”而并非“反低价”，平台绝不能鼓励商家按照低于综合运营成本的费用卖货，以“绝对低价”引导商户设置低价形成行业的恶性循环，并且平台需要为此负起责任[4] - 监管新规直接掐断了“超低价”的生存空间，对公司的“低价心智”伤害最深，因为“低价”是其深入骨髓的用户心智和流量基本盘[5] - 监管变化并非针对特定公司，而是对行业中偏宏观的调整，旨在遏制行业内通过明显低于成本价出售商品并夹带广告等“骚操作”的蔓延[4] 公司国内业务现状与挑战 - 国内用户增长显著放缓：2025年四季度公司国内市场月活用户环比增速降至3.2%，创下近五年同期最低；2025年Q1用户增长跌破百万量级[5][7] - 增长放缓的核心原因是，为规避监管风险，平台不得不下架一批低于成本价的引流商品，同时对商家的低价促销行为进行严格管控，导致吸引新用户的“极致低价”商品数量大幅减少[5] - 公司用户结构中下沉市场用户占比超六成，对价格敏感度极高，向中高端市场渗透时，用户的低价认知会形成强大阻力，容易导致用户流失[7] - 国内市场的渗透率已几乎见顶，“五环外”的成长市场也没有新故事，低价策略的边际效应持续递减[7] - 公司面临来自抖音、快手等兴趣电商的激烈竞争，这些平台通过“源头好货”“产地直发”等概念加码低价心智，争夺价格敏感型用户，抖音电商单季新增用户保持千万级增速[7] 战略转型：聚焦供应链 - 在“低价心智”故事难以为继的背景下，优化供应链效率、提升利润空间几乎成为公司的唯一出路[10][11][12] - 新任联席董事长赵佳臻是供应链突围的关键人物，其8年履历几乎是一部公司供应链进化史，早期负责农业品类和供应链搭建，后续又主导Temu美国市场招商[10] - 赵佳臻明确表态，下一阶段公司战略将聚焦中国供应链的高质量、品牌化发展，实现平台再造与生态价值跃迁[10][11] - 供应链战略的具体路径包括：在农业领域，通过“多多买菜”等模式直接连接农户与消费者，提升效率；在制造业领域，通过C2M反向指导工厂，并借助Temu将国内产能输出到海外市场[13] - 然而，品牌化发展是公司几乎没有做过的事情，很难说能够快速发展起来；同时，公司在履约、供应链管理等电商全链条上并不具备行业优势[13][14] 海外业务与财务表现 - 海外业务Temu是公司当前重要的增长势能，其亏损持续收窄，盈利拐点初步确立[10] - 高盛的预测数据显示，Temu在2026和2027财年的息税前利润预计分别为人民币170亿元和240亿元，但较此前预期有所下调，核心原因在于产品合规与平台基础设施的增量投资[11] - 高盛对公司海外业务保持极高期待，给予Temu（不含美国全托管）25倍市盈率的估值，高于国内核心业务的12倍市盈率[11] - 海外市场也面临挑战，包括美国取消跨境小额包裹免税政策、欧盟的《数字服务法》等针对性措施[10] - 2025年三季度公司运营利润的改善，主要得益于Temu业务亏损收窄以及国内电商业务利润率的逐步提升[10] 行业竞争格局演变 - 整个电商行业竞争焦点正从“流量争夺”转向“供应链深耕”，战场延伸到田间地头的农产品产地与工厂车间[13] - 阿里、抖音、京东等竞争对手均已布局供应链，例如阿里的“产地仓”、抖音的“源头好货”计划、京东的产业链数字化能力等，行业共识是利润需向产业链上游索求[14] - 低价竞争可能不会结束，但会转移到更隐蔽的领域[14]