全球宏观核心逻辑：债务问题下的资产定价 - 2025年全球资产呈现“AI科技股与资源品（黄金、铜）同步走强”的独特现象，这共同反映了市场对“如何解决全球债务问题”的两种路径定价 [1][8] - 化解债务的可行路径主要有两条：一是依靠以AI为代表的技术进步提升全要素生产率（增长化债），二是通过通胀稀释债务（通胀化债），资源品将长期受益 [1][3][9] - 传统上逻辑对立的避险资产（黄金）与高风险偏好资产（AI科技股）同时走强，在全球债务这一核心矛盾下不再矛盾，构成宏观逻辑的一体两面 [1][8][9] 中国权益市场盈利结构质变 - A股上市公司利润结构发生根本性变化，新兴产业利润占比从十年前的20%提升至目前的40%，而传统内需（地产、基建、消费）占比降至60% [1][3][10] - 市场韧性核心来自占利润40%的先进制造与出海板块，其盈利质量更高，海外业务毛利率可达20%以上，优于国内业务的14%左右 [1][10] - 即便传统内需承压，只要占40%的先进制造与出海板块保持弹性，A股ROE仍能实现跨周期企稳回升，“股票是经济晴雨表”的传统逻辑需修正 [3][10][11] 2026年A股市场展望：ROE回升与“慢牛”格局 - 2025年很可能是A股整体ROE回升的第一年，在估值克制、监管把控加强以及长期增量资金入场的背景下，市场将由“快牛”转向更为健康的“慢牛” [1][15][16][17] - 市场估值提升整体克制，横向比较下中美估值比仍处于2018年水平，在当前产业竞争格局下并不合理，估值具备安全边际 [16] - 确定的增量资金主要来自三类：以国家队为代表的长期资金、保险资金因保费增长带来的权益配置提升、以及中高净值人群的存款搬家 [4][16] 产业趋势与核心投资主线 - AI、半导体及资源品等主线行业面临显著的“供给约束”，供给端扩张受现实条件明显限制，产业趋势短期难以结束 [1][18] - 在AI产业革命背景下，资金向龙头公司集中是结构转型的必然结果，A股前十大公司市值占比（剔除金融）仅17%，远低于美国的34% [4] - 全球制造业PMI在2025年出现回升的概率不低，主要出口目的地国家处于财政货币双宽松环境，且全球制造业库存处在历史偏低水平，这对中国出口链条及有色金属等资源品形成正向支撑 [13][14] 资源品（铜、黄金）的中期逻辑 - 铜价在2024年四季度突破万元大关后已打开新的主升浪空间，有望复制黄金在2024年初的走势，成为近期大类资产配置核心看点 [3][14] - 铜价走强由多重结构性因素决定，包括全球制造业周期回暖、AI对电力与电网的需求提升，以及资源供给端长期受限 [14] - 黄金在2024年一季度有效突破了长达十年的震荡区间，随后进入趋势性上行阶段 [14] 市场节奏与布局窗口 - 12月至次年1月是全年最关键的“越跌越买”布局期，回顾历次牛市，主线板块通常会经历约20个交易日、回撤幅度20%左右的调整，当前相关板块已接近此调整区间 [4][18] - 展望2026年，由于2月至3月往往是风险偏好最高的“春季躁动”期，12月到1月的回调反而是难得的建仓窗口 [4] - 在ROE改善的第一年，应保持牛市思维，尤其是对于已经过充分调整的恒生科技及国内算力、半导体等板块 [4][18]