核心观点 - 华源证券首次覆盖云锋金融，给予“买入”评级，认为公司寿险主业经营稳定且业绩处于上升通道，2025年上半年业绩与新业务价值实现高速增长，资产端具备高质量全球配置能力，固收投资优势显著 [1] 公司业务与市场地位 - 公司主业为2018年收购的美国万通保险亚洲业务，该业务是公司稳健高价值的压舱石，提供坚实基本盘和现金流 [1] - 公司股权结构稳定，主要间接股东为云锋金融控股有限公司和美国万通人寿保险公司，后者为全美五大寿险公司之一 [1] - 公司管理层科技基因深厚，董事会主席虞锋投资布局着眼于前沿技术变迁，独立董事肖风博士持续为公司战略注入行业远见 [1] - 旗下万通保险是中国香港寿险市场的领先参与者，2020至2024年新单业务市占率从1.1%上升至1.8%，行业排名在12-15名 [2] 负债端经营业绩 - 传统优势产品为派息稳定的万用寿险，近年来发力具备多币种转换功能的分红型终身年金等产品 [2] - 2025年上半年受益于香港保险市场繁荣和公司效率提升，新业务价值同比增长81%，年化新保费同比增长107% [2] - 内含价值在2020至2024年复合年增长率达7.6%，2025年上半年同比增长5.7% [2] - 合同服务边际在2022至2024年复合年增长率达6.1%，2025年上半年相比2024年底进一步增长16.6% [2] 资产端配置与投资能力 - 投资资产中固收和现金资产占比近九成，与存量负债端产品策略偏万用保险相关 [3] - 投资实现全球资产分散，地域分布超过15个国家和地区，其中美国资产占比达78.3% [3] - 公司与霸菱资管建立战略合作，享有全球顶级投资资源和专家网络 [3] - 2025年上半年固定收益投资平均收益率为4.5%，同比提升0.1个百分点，高于同期友邦保险的4.2%，显示固收投资优势 [3]