核心观点 - 国泰海通维持农夫山泉“增持”评级，给予目标价51.92港元，基于2025年35倍市盈率预期，并看好公司2025年下半年业绩表现 [1] 财务预测与估值 - 维持公司2025-2027年每股收益预测为1.35元、1.62元、1.91元 [1] - 基于2025年预期每股收益1.35元及35倍市盈率，给予目标价51.92港元（按港元兑人民币0.91汇率计算） [1] 营收增长驱动因素 - 2025年上半年营收在相对正常基数下同比增长15.6%（2024年上半年同比增长8.36%） [2] - 预计2025年下半年营收增长将加速，主要受益于饮料销售旺季（集中在第三季度）的“旺季旺销”特点及2024年同期的低基数效应 [2] - 预计全年营收增速将保持在15%以上 [2] - 历史数据显示，公司下半年收入同比增速通常较上半年加速（2024年因网络事件影响销售节奏，数据不具备参考意义） [2] 盈利能力与成本展望 - 主要原材料聚酯瓶片价格持续下行，有利于毛利率表现 [3] - 2025年下半年（截至12月17日）聚酯瓶片价格同比下滑11.24%，环比下滑3.73% [3] - 2025年下半年销售费用压力减轻，因2024年下半年为巴黎奥运会期间东方树叶品牌宣传的一次性投入较高，而2025年无类似大型营销活动 [3] - 对2025年下半年盈利表现保持信心 [3] 产品需求与关联交易 - 公司披露《重续持续关联交易》公告，向关联方养生堂集团采购瓶盖、产品及原料等 [4] - 新协议设定2026-2028年采购金额上限分别为4.345亿元、5.285亿元、6.295亿元 [4] - 若以2025年前10个月实际发生额3.228亿元为基准计算，2026-2028年关联交易额上限同比增速分别为34.60%、21.63%、19.11% [4] - 关联交易金额的良好增速反映了公司下游部分产品未来需求的旺盛潜力 [4]