核心观点 - 华创证券看好中国宏桥，认为其凭借全产业链配套、规模优势和成本控制能力，盈利护城河深厚，同时受益于铝价上行、供需紧平衡及高股息属性，维持“推荐”评级并给予目标价34.3港元 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为248.03亿元、258.1亿元、279.6亿元，同比增速分别为+10.9%、+4.1%、+8.3% [1] - 基于2026年行业可比公司平均估值11倍市盈率，考虑公司高股息属性，给予公司2026年12倍市盈率，目标价34.3港元 [1] - 上调2025-2027年铝价假设至2.06万元/吨、2.1万元/吨、2.13万元/吨，下调同期氧化铝价格假设至0.32万元/吨、0.275万元/吨、0.275万元/吨 [1] 配售与资金用途 - 公司于2025年11月完成配售及认购事项，以每股29.20港元向宏桥控股发行4亿股，净筹资约114.9亿港元 [1] - 筹资净额的60%（约68.94亿港元）用于发展及提升国内外项目，包括云南新能源项目建设、现有产能技术升级、轻量化材料项目及西芒杜铁矿石项目 [2] - 筹资净额的30%（约34.47亿港元）用于偿还现有债务以优化资本架构，公司截至2026年6月30日前到期的债务总额约540亿港元 [2] - 筹资净额的10%（约11.49亿港元）用于运营资金及一般企业用途，其中约7亿港元用于采购煤炭，约4亿港元用于采购其他原材料 [2] 实控人信心与股权变动 - 实控人宏桥控股于2025年11月18日在公开市场以每股均价约30.5353港元增持750万股，增持后持股从63.94%提升至64.02% [3] - 配售完成后宏桥控股持股一度降至59.82%，但在参与认购后持股回升至61.44%，实控人合计持有公司61.53%权益，彰显对公司未来发展信心 [3] 近期经营业绩 - 公司全资子公司山东宏桥2025年前三季度营业收入1169.3亿元，同比增长6%；净利润193.7亿元，同比增长23% [4] - 2025年第三季度单季营收387亿元，同比增长2%，环比增长2%；净利润69亿元，同比增长18%，环比增长14%，业绩超预期 [4] - Q3业绩增长主要源于电解铝盈利能力快速提升，当期电解铝行业利润达4724元/吨，环比Q2增长14%，同比24Q3增长84% [4] 铝行业展望与公司优势 - 2025年第四季度以来，国内铝均价为21407元/吨，环比Q3提升3.4%，带动年内铝价提升至20646元/吨 [5] - 受全球供给因电力问题收紧及储能需求爆发预期影响，未来两年全球铝供需预计呈紧平衡状态 [5] - 当前LME及国内铝库存总计维持在120-130万吨左右，低库存对铝价形成支撑 [5] - 当前国内铜铝比提升至4以上，历史区间多为3.3-3.7，降息预期强化及铜铝比提升可能带动铝价补涨 [5] - 美国铝高升水接近70%，若缺电逻辑演化导致美国减产，铝价上涨弹性可能更强 [5][6] - 公司作为全球领先的铝全产业链生产商，铝土矿、电力、氧化铝高自给率保障了吨铝成本优势 [1] - 公司电解铝产能位居全球前列，且持续进行高分红和回购，红利资产属性凸显，有望核心受益于行业红利 [6] 西芒杜铁矿石项目 - 几内亚西芒杜铁矿项目于2025年11月11日正式投产，为全球大型优质铁矿石项目，南北部区块各具备6000万吨/年产能 [7] - 投产第一年预计各生产铁矿石3000万吨，第二年达到满产状态，首船铁矿石已于2025年12月3日成功发运 [7] - 中国宏桥集团穿透持有西芒杜北部区块21.36%的股权，该项目未来有望持续增厚公司业绩 [7]