市场情绪综合指数构建与回测 - 构建了一套从“量”、“价”、“资金”、“估值”、“风险溢价”五个维度出发，包含12个具体指标的市场情绪综合指数，通过计算各指标历史分位数并取平均值来衡量市场整体情绪 [1] - 历史回测显示，该情绪总指数与股指走势接近且具有领先性，例如在2014-2015年牛市中，情绪指数于2015年4月22日提前见顶，而万得全A指数于6月12日见顶 [6] - 在2024年9月开启的本轮牛市中，情绪总指数于2025年9月25日阶段性提前见顶，万得全A指数于10月29日阶段性见顶 [6] 当前市场情绪指标表现 - 截至报告时点，市场情绪综合指数为63.9%分位，环比下降8.0个百分点 [2] - “量”的指标情绪极高：成交金额分位数达87.3%，换手率分位数达83.9% [2] - “价”的指标情绪较低：当日上涨家数占比分位数为28.5%，环比大幅下降60.0个百分点；近3月上涨家数占比分位数为27.1% [2] - “资金”指标分化：融资买入额分位数达81.4%，融资余额分位数高达92.9%，但主动买入净额分位数仅为46.3%，环比下降31.6个百分点，公募基金仓位分位数为73.6% [2] - “估值”指标中等偏上：万得全A整体市盈率分位数为83.7%，行业平均市盈率分位数为59.4%，整体市净率分位数为54.3% [2] - “风险溢价”指标接近中位：分位数为48.2% [2] 本轮牛市与2014-2015年牛市的对比 - 两轮牛市均发生在实际经济增长读数偏弱、PPI持续负增长的时期，被市场普遍解读为流动性驱动行情 [11] - 第一轮牛市（2014年5月-2015年6月）市场情绪总指数最高达到95.5%的历史峰值分位 [16][17] - 本轮牛市（2024年9月至今）市场情绪总指数最高达到78.7%的分位，距离历史峰值仍有差距 [16][18] - 在“量”的层面，本轮牛市情绪已接近上轮峰值：本轮成交额与换手率分位数在2025年8月末连续多日达到99%左右，而上轮峰值时两项指标分位数均达到99.9% [19][20] - 在“资金”层面，本轮情绪低于上轮：上轮牛市主动买入、融资交易、基金仓位指标分位数最高均达到100%，而本轮这些指标均未达到上轮高点 [21] - 在“估值”和“风险溢价”层面，本轮情绪明显低于上轮高点 [22] 本轮牛市的情绪结构特征 - 情绪结构复杂：“量”（成交额、换手率）的情绪已比较极致，而“资金”、“估值”、“风险溢价”的情绪相对偏弱 [23] - 成交额偏强的原因在于债市、存款、房地产收益全面下滑，仅权益市场呈现较好收益，吸引大量资金入市 [24] - 换手率偏强的原因在于本轮是结构性牛市，大幅上涨的主要是换手率高、市值低的股票，且全球宏观环境变化快导致市场预期频繁变化 [24] - 资金情绪偏弱的部分原因在于传统指标未能完全捕捉本轮增量资金全貌，例如中长期保险资金和高净值客户为主的私募基金等缺乏有效高频指标 [24] - 估值及风险溢价情绪偏弱源于市场结构显著分化，低估值内需板块与高估值科技板块在本轮牛市中表现明显分化 [24] 科技行业的结构性行情 - 科技行业情绪显著超过股市整体：以电子、通信、计算机为代表的科技行业成交金额占股市整体成交金额的比例已远高于上一轮牛市 [32] - 资金显著向科技行业倾斜：本轮牛市中杠杆资金显著流向电子、通信、计算机行业 [34] - 科技行业估值情绪接近历史峰值，且明显强于其他行业 [34] 对牛市未来进展的观察 - 若走向全面牛市，当前“资金”、“估值”、“风险溢价”维度的情绪指标仍有上升空间 [1] - 资金情绪的进一步走强可能需要增量宏观政策或经济基本面数据好转等利好信息推动，以提振买入信心、杠杆资金和公募基金仓位 [34] - 估值情绪的进一步抬升更多需要科技以外其他行业（尤其是周期、消费等产业）估值分位数的提升驱动，这或需等待内需拐点显现 [34]