近期债市异常下跌表现 - 12月4日，10年期国债收益率开盘1.84%，盘中一度升至1.87%，最终收在1.84%附近[2] - 11月以来，10年期国债收益率从1.76%升至1.86%附近，上升近10个基点[2] - 债券价格与收益率成反比，收益率走高对应价格持续下行[3] - 12月4日中证综合债指数跌去0.2%，对比平时0.0×%的涨跌幅，跌幅显著[4] - 中证综合债净价指数今年以来持续震荡下行，11月中旬开启新一轮下跌，4日跌出年内低位[4] 与传统市场规律的背离 - 临近年末通常是机构抢配债市的传统时间窗口，资金涌入往往催生年末行情[4] - 例如去年底机构疯抢长债，引发债市疯涨[4] - 当前在经济数据未出现爆发式复苏的背景下，债市却快速下跌，显得反常[5] 长期基本面支撑逻辑未变 - 债市长期趋势的核心支撑是宏观基本面，目前基本面并未发生逆转迹象[6] - 地产下行时，债券市场往往表现不错[7] - 历史数据显示，房屋销售价格指数领先于10年期国债收益率，其先见底回升后，债市才回落[10] - 当前地产数据的复苏力度有限，因此债市急跌不能用基本面逻辑解释[10] 短期下跌的交易行为与供需因素 - 市场普遍观点认为近期急跌是交易行为导致的踩踏[11] - 11月20日-12月2日，银行间超长期利率债二级交易中，券商自营和债基分别净卖出401亿元、221亿元，国有大行也以净卖出为主[11] - 主要买盘仅来自保险资金，净买入609亿元，无法对冲交易盘的集体撤离[11] - 超长债是集中抛售重灾区，12月4日30年期国债活跃券收益率单边上行1.9个基点，对应期货主力合约全天跌超1%[11] - 机构抛售超长债不一定代表预期经济V型反转，也可能受供需关系、政策等因素影响[12] - 供给端：2025年超长期特别国债发行规模达1.3万亿元，形成持续压力[13] - 需求端：银行受限于久期考核与利润要求，无力承接长久期债券且需抛售兑现浮盈；公募基金受赎回费新规未落地影响，配置意愿下降[14] 保险资金配置偏好转移 - 金融监管总局近期发布通知，通过降低投资长期持有沪深300、高股息等股票的资本消耗，鼓励保险资金作为“耐心资本”入市[15] - 制度上引导险资配置偏好从债市向股市转移，尽管短期对债市有承接，但长期配置力量偏向股市[15] 市场调整性质与短期展望 - 此轮调整是一场由交易行为主导、在年末特殊时点被情绪放大的流动性挤兑[16] - 短期市场的脆弱情绪可能仍需时间修复，恐慌余波不会立刻平息[16] 债市的长期核心逻辑与支撑 - 债市最坚实的支撑来自于低利率周期环境[17] - 去年长期国债收益率已跌破2%，即便在2015年股灾时期，长期国债收益率都未曾跌破2%[18] - 制约国内政策空间的外部枷锁正在松动，美联储降息周期开启，中美利差严重“倒挂”格局开始收窄[19] - 中美利差收窄相当于松开了刹车，让央行可以更从容地实施宽松政策应对国内经济，为市场利率下行创造有利外部环境[20] - 货币条件维持宽松、市场利率具备下行空间的中长期环境没有改变[25] - 决定债市尤其是长债中长期方向的，依然是经济增长、通胀水平以及货币政策这些根本因素[27] 政策层面对债市的稳定信号 - 央行在流动性操作上展现维持宽松环境、稳定市场预期的意图[22] - 12月将有10000亿元3个月期买断式逆回购到期，央行于5日进行等量续作，表明无意主动收紧流动性[22] - 决策层传递“加强调节”但“避免大放大收”的审慎基调[23] - 央行行长在署名文章中强调“加强逆周期调节”，也指出要“关注跨周期平衡，避免政策大放大收”，确认政策仍处宽松周期且追求平稳[23] - 10月央行重启国债买卖操作，继10月净投放200亿元后，11月净投放量增加至500亿元，发出常态化操作明确信号[24] - 此举对于承受抛压的长期国债而言，相当于潜在的“官方买盘”正在入场，有助于稳定市场信心[24] 市场情绪与未来机会 - 市场的恐慌可能正在透支未来的悲观预期，当情绪平复，坚实的政策逻辑将重新主导定价[26] - 只要在债市砸出坑时买入，大概率不会被坑，无非是未来赚多赚少的问题[17] - 风暴砸出的坑洼，可能正是下一次航程的起点[28]