文章核心观点 - 人民币汇率升值对出口企业股价造成压力的“常识”可能并非事实，历史数据显示多个出口占比较高的行业在升值期间取得超额收益 [1][2] - 本轮人民币升值背景特殊，实际有效汇率较低且中外通胀差存在，对市场表现可能利大于弊，温和升值对出口企业利润影响有限，并能吸引资本回流 [1][4][5] - 近期港股市场情绪偏弱主要源于南向资金因素，而非外资流出，当前情绪指标仍在悲观区间摆动，港股处于布局区 [1][5] 汇率升值对出口企业影响分析 - 2016年以来人民币升值期间，计算机、电子、家电等出口占比较高的行业相对港股通指数取得超额收益，中位数分别为19%、16%、11% [2][11] - 剥离市场周期性因素（β暴露）后，机械、家电、汽车、电子等行业表现对汇率升值依然呈现正向反应，弹性系数分别为0.5、0.4、0.2、0.1 [2][12] - 在同一行业内，高海外收入占比公司与低海外收入占比公司的股价相对表现与汇率变动几乎无关，相关性仅为0.06，自2015年以来高海外收入指数跑赢低海外收入指数229% [3][16] 本轮升值环境的特殊性 - 收入端：2025年以来美元计价的中国出口价格指数下降1.97%，而美国、德国、日本分别上升0.84%、11.4%、0.44% [4] - 成本端：人民币升值降低了进口原材料成本，同时增强了人民币的海外购买力，有利于出海型企业 [4] - 竞争力测算：假设2026年出口价格按IMF预测的GDP平减指数增长（中国/美国/德国/日本分别为0.5%/1.8%/1.9%/2.0%），且人民币升值4%至6.8的汇率变动完全传导给价格，中国出口价格增长（2.4%）仍低于美国（2.7%）、德国（13.5%）和日本（2.4%） [4][17] 资本流动与市场情绪 - 套息交易（Carry Trade）逆转：当前中美各期限利差在2-3%，若预期人民币升值4%，无对冲的套息交易预期收益将大幅收窄 [5] - 外资流向：EPFR数据显示，尽管10月以来市场涨幅收窄，但外资流入港股的速度反而有所加快 [5][18] - 情绪指标：华泰构建的港股情绪指标分项显示，本轮市场情绪走弱主要归因于南向资金，而非外资 [1][5] - 南向资金：近期南向资金净买入20日移动平均线显示资金流入强度变化 [8] 港股市场表现与估值 - 历史升值周期表现：在2016年以来的升值全周期，恒生指数、恒生科技指数、恒生综合指数年化涨跌幅分别为36.45%、38.63%、42.62% [20] - 近期行业表现：上周有色金属、石油石化、机械、电子等板块涨幅居前 [27] - 整体估值：恒生指数前向市盈率估值目前在11倍附近，处于历史较低区间 [38] - 行业估值分位数：当前前向市盈率分位数较高的行业包括钢铁（84%）、建材（84%）、建筑（84%）、银行（85%）等 [40] - 中美科技股估值：中美科技股的市盈率相对盈利增长比率近期快速收敛 [35][37] 港股盈利预期 - 盈利预测：境外中资股2025年盈利预期近期略有上行 [41][42] - 盈利修正：2025年盈利预期修正宽度近期也略有上行，表明上修盈利预期的公司数量增多 [44] 港股资金面详情 - 外资流向：截至2025年12月3日，主动型外资转为流入港股，被动型外资延续流入 [46][47] - 南向资金行业偏好：上周南向资金流入较多的板块包括商贸零售、消费者服务、电子、石油石化、电力及公用事业 [50] - 南向资金个股流向：上周南向资金净流入前五的个股为阿里巴巴-W（20.96亿港元）、美团-W（14.98亿港元）、小米集团-W（13.53亿港元）、中兴通讯（6.41亿港元）、泡泡玛特（5.49亿港元） [51] 市场技术指标与公司行为 - 港币利率：1个月期香港银行同业拆息下降至3.1%附近，港汇处于偏低区间 [53] - 回购活动：上周港股回购案例数量及金额均有所回升 [58][59] - 首次公开募股与解禁：近期有多家公司计划上市，包括京东工业、图达通等，同时未来几周有一定规模的股票解禁市值 [62][63][64]