核心观点 - 中信证券全面推荐铜板块配置 认为年内LME铜价有望加速迈向12000美元/吨 而12000美元将是铜价崭新起点 明年供给缺口有望大幅拉阔 铜价中枢将上移[1] 库存与短期价格驱动 - 当前库存读数偏高更多受COMEX囤货影响 LME和国内库存难言高企 市场上有限的有效库存脆弱[1] - 预计Q4国内供给下滑幅度大于需求下滑 将推动年底国内库存消费天数下滑至近五年均值以下（<10天）[1] - 随着11月中旬以来库存拐点已现 叠加降息预期升温和国内减产发酵 年内LME铜价有望加速迈向12000美元/吨[1] - 每年年底去库至来年春节假期后的1-2个月 期间铜价上涨具备充分历史数据验证[1] 2026年供需缺口与驱动因素 - 预计2026年全球精炼铜供需分别增长1.1%/2.1% 表观供需平衡陷入短缺 考虑囤货需求后供给缺口有望进一步拉阔60%至45万吨[2] - 美铜囤货有望延续 原因包括关税担忧难言平息（2026-2027年或加征15%）以及AI快速发展带来的需求增量[2] - 明年全球AIDC容量若新增18GW 预测基建和衍生的能源装机、输配电领域铜需求增量合计近50万吨[2] - 今年以来美铜囤货量级（1-8月75万吨）难言过剩 参考特朗普首个任期内的囤货量级 囤货行为或将延续[2] - 国内原生精炼铜减产终将落地 主因矿端原料刚性短缺（预测Q3起全球产量或将陷入连续四个季度下滑）与政策决心（CSPT达成2026年降低矿铜负荷10%的共识）[3] - 尽管1-9月国内再生精炼铜同比增产23% 但国内减产将大幅压降明年总体产量增速 锂电、白电等终端需求降速不会扭转整体供需改善格局[3] 长期价格中枢与弹性 - 预计明年LME铜价中枢将上移至12000美元/吨以上 该价位具备攻守兼备特征[4] - 成本维度：近十年全球铜矿单位勘探成本增长逾20倍至3300美元/吨以上 新建扩建项目投资强度翻倍至15000美元/吨以上 刺激价格或将上移至12000美元/吨 底部效应明显[4] - 库存维度：今年以来全球表观库存变化趋势与2019-2020年高度相似 参考2021年LME铜价上涨超50% 应充分重视明年铜价上涨弹性[4]