核心观点 - 以英伟达为代表的AI技术巨头近期股价波动与市场对其“AI泡沫”的担忧加剧 英伟达超预期的财报未能完全缓解市场忧虑 其高增长背后存在客户集中度上升、下游巨头自研芯片竞争以及产业链增长动能“边际递减”等结构性挑战 [2][3][4] 市场表现与情绪 - 英伟达股价自一个月前高点已回调15.4% 尽管最新财季业绩超预期 但财报发布次日股价下跌 市场情绪底色依然消极 [2] - 自2022年底ChatGPT发布以来 美股“七姐妹”最高上涨283% 大幅跑赢同期标普500指数扣除M7后的69% [2] - 知名投资人Michael Burry公开警告AI泡沫并看空英伟达 质疑技术公司间的循环交易模式 英伟达对此予以驳斥 [2] - 多家投资机构在三季度减持或清仓英伟达股票 桥水基金减持英伟达股票比例达65.3% 并减持了53%的Alphabet股票、36%的微软股票和9.6%的亚马逊股票 [3] 英伟达财务与业务状况 - 英伟达2026财年第三财季营收达570亿美元 同比增长62% 净利润319.1亿美元 同比增长65% 均超预期 [4] - 数据中心业务是核心增长引擎 营收同比增长66%至512亿美元 创下纪录 [4] - 公司客户集中度不断上升 2026财年第二季度 两家直接客户贡献了总营收的39% 显著高于去年同期 [10] - 主要大客户为微软、Google、亚马逊和Meta [11] - 公司对下一季度业绩给出乐观预测 预计收入将达到650亿美元 上下浮动2% [12] 产业链动态与竞争格局 - 主要云厂商和科技公司正加大自研AI芯片投入 Meta被报道考虑斥资数十亿美元购买Google的自研AI专用芯片 此消息导致英伟达股价次日下跌超7% [11] - Google发布用自研芯片训练的Gemini 3模型后 其母公司Alphabet股价年内迄今上涨近70% 市值向4万亿美元迈进 [11] - 英伟达公开回应竞争 称其平台领先业界一代 是唯一能够运行所有AI模型并应用于所有计算厂家的平台 [11] - 技术公司研发与资本支出激增 Google、微软、Meta、亚马逊最近三个季度的研发开支累计达1870亿美元 [17] - 上述四家公司截至最近三个季度的资本支出均已超过2024年全年支出 且未来将持续扩大投入 [17] 下游应用与增长传导 - AI显著推动了云基础设施服务支出 2024年第三季度企业在云服务上的支出环比增长超过75亿美元 创史上最大环比增幅 [26] - 亚马逊、微软与Google位列云服务市场份额前三名 市场份额分别为29%、20%与13% [26] - 亚马逊云服务2024年营收超过千亿美元 微软云服务营收接近千亿美元 [26] - 若将云业务从三大公司总营收中剔除 其最近三个季度的营收同比增速均呈现不同程度放缓 表明公司整体增长仍依赖云业务驱动 [28] - AI对技术公司核心业务的直接增长作用有限 例如Meta的社交应用家族日活跃用户数增长率维持在8%上下 AI未带来显著增长 [28] - AI帮助Meta优化广告投放 使其2024年广告展示次数同比增长11% 平均单次广告价格同比增长10% 但效果是间接和渐进的 [36] - 从英伟达到下游技术巨头 增长动能在产业链传导中出现明显的“边际递减” [37] 资本结构与潜在风险 - 技术巨头正进行大规模数据中心投资 Meta计划未来三年在美国投资6000亿美元 Google宣布投资400亿美元在德克萨斯州新建数据中心 亚马逊宣布投资100亿美元在北卡罗来纳州建设数据中心 [37] - OpenAI与甲骨文签署协议 五年内购买价值3000亿美元的算力 [37] - 为支持投资 技术公司大规模发行公共债券“囤钱” Meta于10月发债规模达300亿美元 吸引约1250亿美元认购 创公开公司债发行史上最高纪录 亚马逊11月发债120亿美元 Google累计发债63亿美元 甲骨文9月发债180亿美元 [41] - 英伟达宣布向OpenAI投资高达1000亿美元 帮助其建设数据中心 OpenAI承诺部署数百万块英伟达芯片 该交易因“循环交易”性质受到批评 [42] - OpenAI预测2025年营收为130亿美元 但对外投资累计约3800亿美元 预计要到2029年才能实现现金流为正 届时营收预计将超过1250亿美元 [45]