核心观点 - 海通国际首次覆盖华住集团-S，给予“优于大市”评级，目标价41港元，认为公司是中国连锁酒店市场领导者，受益于行业连锁化率提升，并通过多品牌矩阵、强大会员体系及向轻资产模式转型，有望持续提升市场份额和利润率 [1] 行业供需与市场环境 - 供给端持续改善，10月份新开业酒店（15间房以上）数量达39.65万间，同比增长7% [1] - 需求端保持韧性，2025年国庆假期前七天全社会跨区域人员流动量约21.42亿人次，同比增长7%，四季度休闲旅游需求坚挺 [1] - 行业连锁化率提升趋势利好市场领导者 [1] 公司业务发展与战略 - 公司为连锁酒店市场领导者，间夜量排名稳居第一梯队 [1] - 采取多品牌矩阵与会员体系结合的商业模式，以高效执行力持续提升市占率 [1] - 坚定推进2030年达2万家门店的发展目标，期望实现15%的市场占有率 [2] - 持续升级现有酒店矩阵并对新酒店开业采取更严格标准 [2] 酒店网络扩张与结构 - 第三季度新开业酒店750家，储备酒店达2748家 [2] - 管理层对2025年全年新开业酒店超过2300家充满信心 [2] - 预测第四季度将净增234家酒店，到2025年总酒店数将达到12,814家 [2] - 中高端酒店数量同比增长25%，远超整体7%的增长率，中高端比例提升有助于整体Revpar（每间可售房收入）提升 [1][2] 会员体系与运营 - 运营着全球贡献度最高的会员体系，会员总数超3亿，2025年第三季度同比增长17.1%至3.01亿 [3] - APP日均活跃用户约1.9亿 [3] - 2025年第三季度，会员预订间夜数同比增长19.7%至超过6600万，占售出总间夜数的74% [3] - 强大的会员体系有助于赋能加盟商并支持未来变现 [3] 财务表现与盈利预测 - 公司向高利润率、轻资产特性的特许经营模式转型，并关闭低质量门店，未来利润率有望持续提高 [1] - 第三季度集团调整后EBITDA率同比提升3.3个百分点至36%，其中Legacy-HZ的利润率提升至43% [4] - 得益于轻资产模式和单房收益修复，盈利提升势头预计将持续 [4] - 预测Legacy-HZ第四季度的单房收益将同比增长0.5%至223元人民币 [1] - 预测集团2025年、2026年调整后EBITDA分别为79.4亿、91.3亿元人民币，调整后EBITDA率预计分别同比提升5个百分点和3个百分点 [4]