行业核心观点 - 证券行业有望迎来新一轮上行周期，核心驱动来自三大政策性机遇：服务新质生产力、完善长钱长投生态、推动一流投行培育与国际化 [1] - 2025年证券行业表现超预期，42家上市券商总资产逼近15万亿元，归母净利润同比劲增62% [2] - 行业ROE达7%-8%的历史高位，未来业务结构优化和竞争格局升级有望推动ROE突破前期峰值 [2] 2025年行业核心趋势 - 业绩驱动逻辑重塑：从自营单一主导转向经纪、资管、投行等轻资产业务多点协同发力，轻资产业务复苏刚启动，后续空间广阔 [2] - 增长动能关键切换：增长源于结构优化带来的新驱动，如投行从传统债券承销转向多元服务，自营从固收投资转向多元配置 [2] - 增长底色更趋稳健：全年增长依托内生性业务，未依赖杠杆大规模扩张，规避流动性隐患并为后续扩表留下安全空间 [3] - 利润分化逻辑转变：头部券商差距由投行、资管等轻资产业务的弹性表现决定，而非自营业务 [3] - 高壁垒业务格局优化：资管与投行业务头部集中度提升，领先券商筑就业务护城河，行业资源向龙头集中的马太效应显著 [3] - 国际业务政策性机遇：中国香港市场及亚太市场需求溢出为更多券商提供切入机会，成为全行业可共享的板块性机遇 [3] 2026年行业展望与驱动因素 - 行业发展锚定十五五规划“提高资本市场制度包容性、适应性”的核心导向 [4] - 服务新质生产力：通过对高科技、高效能实体企业融资给予制度包容，推动券商投行从“通道”向“价值创造”升级 [4] - 中长期资金入市：畅通保险、社保、企业年金等入市渠道，带动券商机构经纪、资管业务扩容，推动行业从“交易驱动”向“配置驱动”转型 [5] - 券商国际化机遇：国际化从头部集中扩散到大批机构参与，未来互联互通、QFII便利化等政策将让更多中资券商共享政策红利 [5] 投资策略视角 - 估值具备强安全边际：截至11月17日证券板块PB(LF)为1.39倍，显著低于历史同ROE水平（7.1%）对应的1.75-2.00倍估值区间，存在明显修复空间 [5] - 业绩增长具备持续性：由三大核心逻辑驱动的投行、资管、国际业务等新动能有望在2026年后逐步兑现至行业基本面 [6] - 配置需转向个股逻辑：行业基本面结构深刻变化，需结合个股业务优势、竞争壁垒等差异化逻辑调整配置，摒弃单一权重思维 [6]