市场表现差异 - A股市场由内资投资者主导，对政策高度敏感，资金偏好政策能见度高的产业赛道，容易形成快速的估值扩散[2] - 港股市场在2024年9月至2025年8月期间出现明星个股行情，老铺黄金股价暴涨11倍，泡泡玛特累计上涨617%，蜜雪集团最高涨幅达165%[3] - 此类资产暴涨迅速点燃市场情绪并对指数产生放大效应，恒生指数从17000点最高拉升至24800点，区间涨幅约40%，成交量放大3倍[4][5] 港股市场回调 - 港股明星个股具有流动性集中、情绪主导的共性，情绪退潮后股价快速回调，截至2025年11月9日，老铺黄金、泡泡玛特和蜜雪集团股价分别从高点回调45%、40%和38%[6] - 2025年8月以来美国10年期国债收益率持续下行并一度跌破4%，全球流动性边际改善，但恒生指数不升反跌，成交量萎缩，个股回调明显[7] 流动性分析 - 港股是美元计价、外资主导的市场，外资占比约60%，其流动性受全球因素和本地资金环境共同制约[9][10] - 港股走势与美国10年期国债收益率呈反向关系，全球资金进出香港几乎无障碍，港币与美元联系汇率固定强化其流动性中转站属性[10][12] - 2025年5月初至8月中旬，因港元利率偏低而美元利率偏高，金管局多次进行汇率干预，累计买入逾1095亿港元，使银行体系总结余降至640.6亿港元[15] - 金管局干预导致银行体系流动性降低，隔夜Hibor大幅上升，2025年9月30日首次超过5%，为2006年有记录以来季末最大涨幅之一，9月中下旬隔夜价持续高于3%[16] 基本面因素 - 全球流动性改善不等于风险偏好恢复，市场信心最终取决于基本面，即企业盈利能力[19][20] - 港股盈利端出现边际改善，恒指2025年第一季度整体净利润同比下降1.4%，较2024年全年同比下降7.2%的跌幅大幅收窄[20] - 2025年5月以来分析师一致预期上调家数超过下调家数，上调/下调比为1.13，为18个月以来首次出现正面信号[21] - 2025年7月中旬起基本面边际走弱，互联网龙头及权重消费服务板块盈利预期被下调，恒生指数2025年EPS一致预期被连续下调至-1.4%至-2.7%，超过半数成分股出现盈利下修[24] 资金流向与市场特征 - 港股流动性脆弱，外资主导且高度自由，全球风险偏好下降时外资快速撤离[26][27] - 南向资金体量不足以完全对冲外资流出，2025年8月至10月南向累计净流入1050亿港元，同期外资净流出约1310亿港元，南向资金仅能覆盖80%[28] - 外资核心偏好是“可预期”而非“便宜”，在宏观不确定、盈利修复缓慢背景下，港股低估值反而成为“便宜但不敢买”[25] 未来展望 - 港股等待基本面改善，即国内经济修复趋势更加明朗，内地企业占港股市值约65%，两地经济周期波动仍保持同步[31] - 国内GDP2025年第一季度、第二季度、第三季度分别同比增长5.4%、5.2%、4.8%，增速逐季回落，但中长期存在潜在改善空间[32] - 外部流动性需等待美联储降息周期彻底确立，美联储12月不降息概率升至23.5%，降息周期尚未完全确认[34][35] - 截至11月中旬隔夜Hibor已回落至2%左右，若美联储降息周期得到确认，隔夜Hibor有望继续下降，本地流动性将得到改善[36]