业绩总览 - 25Q3营业收入1929亿元，同比增长15.4%，超市场一致预期2.15% [1][2] - 25Q3 Non-IFRS营业利润726亿元，超一致预期0.58% [2] - 25Q3 Non-IFRS净利润706亿元，超一致预期6.84%，净利率36.6%，同比提升0.8个百分点 [2] - 营业利润率37.6%，略低于一致预期的38.2%，主要因销售费用超预期13.1%和研发费用超预期10.1%，但行政费用低于预期8.9%起到对冲作用 [2] 游戏业务 - 25Q3游戏总收入636亿元，同比增长22.8%，超一致预期5.21% [2] - 本土游戏收入428亿元，同比增长14.7%，超预期1.26%，《三角洲行动》DAU从2000万快速增长至3000万，9月平均在线峰值环比增长17.4% [2] - 海外游戏收入208亿元，同比增长43.4%，大幅超预期14.8%，增长动力来自supercell收入增长、新收购游戏工作室以及《皇室战争》25M9平均DAU和流水创新高 [3] 广告与企业服务 - 25Q3营销服务（广告）收入362亿元，同比增长20.8%，超一致预期1.81%，广告加载率提升，智能投放产品AIM+提升ROI并驱动eCPM增长 [3] - 25Q3金融科技与企业服务收入582亿元，同比增长9.6%，超预期0.07%，腾讯云Agent 3.0平台功能持续更新，AI推理部署效率提升 [3] 资本开支与AI战略 - 25Q3资本开支130亿元，同比下滑24%，低于预期43.9%，主要受供应链影响 [3] - 25Q3研发费用创单季历史新高，混元图像和3D模型性能行业领先，混元3D模型下载量已超过300万 [3] - 公司聚焦AI Agent与社交生态结合，以巩固流量护城河 [3] 盈利预测与估值 - 上调25-27年Non-IFRS归母净利润预测至2658/2984/3351亿元，相比上次预测上调4.0%/3.5%/4.0% [4] - 现价对应市盈率分别为21倍/19倍/17倍 [4] - 基于分部估值法（游戏20倍PE、数字内容10倍PE、营销服务22倍PE、金融科技20倍PE、云服务5倍PS、股权投资70%折价），上调目标价至741港元 [4]