近期债市表现 - 2025年三季度以来债市整体疲弱震荡，十年期国债收益率从7月初的1.63%上行至1.78%，上行约15个基点 [2] - 收益率上行主要受两重因素扰动：7月中下旬“反内卷”政策推升商品价格引发通胀预期，8月份股市无回调上涨触发“股债跷跷板”效应 [3] - 近期十年期国债收益率在1.74%至1.79%的窄幅区间内震荡，走势趋于平稳 [3] - 收益率曲线呈现罕见的“熊陡”特征，反映货币政策稳定但增长与通胀预期发生变化 [7] - 信用债表现相对抗跌，信用利差缓慢下行，收益率上行幅度相比利率债有限 [7] - 资金面自3月份后持续宽松，R007和DR007趋势性转松，市场杠杆率回升至历史中枢水平 [8] 海外经济与政策 - 美国经济处于缓慢走弱过程，劳动力市场明显恶化，8月份非农数据出现2021年1月以来首次负增长，仅2.2万人，大幅低于市场预期的5.6万人 [13] - 通胀受关税冲击有限，核心CPI和核心PPI上涨幅度有限，通胀对货币政策的制约减弱 [9] - 美联储在杰克逊霍尔会议释放更关注就业信号，并删除了平均通胀目标表述，为宽松政策打开空间 [14] - 预计美联储下半年仍有三次降息空间，联邦基金利率可能从4.25%-4.5%降至3.5%-3.75% [15] - 美联储宽松政策将为国内央行创造宽松条件 [16] 国内经济状况 - 7月经济数据边际走弱，社零和固投出现明显环比下滑，固投环比6月下降约5% [17] - “两新补贴”政策对社零的提振效果减弱，家电增速从5月的53%回落至7月的28% [17] - 出口面临抢出口周期结束和高基数压力，但凭借产业优势有望维持零以上同比增速 [20] - 预计下半年GDP增速在4.8%左右，可能低于全年5%的目标 [24] - 物价方面，CPI短期承压，8月可能回落至-0.4%，年末有望回正；PPI摆脱低位，8月读数回升至-2.9% [24] - 7月社融增速达9%的顶点，预计下半年逐月回落，若政府债增发可能维持在8% [25] - M2-M1剪刀差快速收窄，M1同比自去年9月见底后大幅上行，显示居民和企业活钱变多，投资消费意愿回暖 [25] 国内政策展望 - 财政政策以提前发债为主，截至8月末政府债融资已突破10万亿元，全年计划融资14万亿元 [26] - 9月政府债融资可能达1.8万亿元，四季度融资节奏将放缓 [27] - “反内卷”政策向法治化、市场化推进，治理范围从“低价无序竞争”扩展至整体“无序竞争” [29] - 货币政策宽松受金融稳定因素制约，商业银行净息差已降至1.42%，持续低于1.8%的监管要求 [31] - 预计央行下半年或通过重启购债提供长期流动性，配合政府债券增发 [32] 债市展望与投资工具 - 当前国债收益率处于中性偏低位置，央行态度制约下行空间，后续关注“央行宽松+政府债增发”的政策组合 [33] - 证监会新规增加公募基金赎回费，对中长期信用债品种构成压力 [34] - 十年国债ETF（511260）具备费率低、持仓透明、交易便捷优势，2018-2024年每年均实现正收益 [35] - 该ETF久期约7年，规模超150亿元，可作为债市底仓配置优选，对比短久期国债、三十年国债、政金债及个券更具均衡性 [36] - 十年期国债流动性好，活跃券25011余额达4000多亿元，是债市基准和国际可比指标 [38]