文章核心观点 伴随Windows 10停止更新与AI PC发展 2025H2全球PC市场有望复苏 联想集团或受益于北美数据中心投入及国内厂商扩张 ISG业务有望兑现更多利润 公司PC与服务器业务受关税影响可控 中长期端侧AI应用普及有望使公司依托硬件基础拓展软件和应用层面 实现更优商业模式和新增长曲线 中信证券看好其投资价值 给予目标价13港元/股 维持“买入”评级 [1] 智能设备业务 - Windows 10将于2025年10月14日停止支持 带来超2.5亿台PC强制换机需求 2025年下半年PC换机需求有望集中释放 联想预计2025全年PC市场有5%-10%的增长 [2] - 联想2024年全球市场份额达24.2% 位居行业第一 [2] - 联想约10%的北美PC需求可由墨西哥工厂承接订单 美国关税对其PC业务影响有限 [2] 基础设施业务 - 联想ISG业务以服务器为核心 超一半客户来自北美市场 其余来自国内互联网大厂及运营商 北美数据中心投入及国内厂商扩张推动该业务高速增长 FY25前三季度营收增速达65%/65%/59% [3] - 美国对浪潮等厂商制裁或使国内计算订单向联想倾斜 墨西哥工厂利用USMCA协定规避对美出口关税 巩固竞争优势 [3] - 规模效应下 CSP业务盈利改善ISG整体利润率 并反哺ESMB业务形成协同效应 ODM+模式深化渗透与收入端高增长推动ISG利润持续提升 [3] 其他业务 SSG业务 - IT支持服务依托存量硬件设备增长及服务项目扩展 收入稳步提升 [4] - 智能运维(DaaS)通过设备租赁及全生命周期管理服务 降低客户IT成本并增强现金流稳定性 非硬件收入占比提升至59%（同比+5pcts） 未来有望持续高增 [4] - 智能解决方案聚焦数字化办公、混合云及可持续发展 受益于新IT服务市场10%的年均增速 [4] 手机业务 - 全球扩张成效显著 FY25Q3营收同比+21% 全球份额超6% 连续6个季度增长 亚太、欧洲及中东非洲市场贡献突出 [4] - 推动高端化提升均价 借助AI打造“超级互联”生态 发布Moto AI及大模型 实现设备无缝协同 [4] 盈利预测、估值与评级 - 中长期端侧AI应用普及有望使PC厂商在AI应用和AI生态层面参与度更高 公司有望依托硬件基础拓展软件和应用层面 实现更优商业模式和新增长曲线 [4] - 公司ISG业务有望受益于国内互联网大厂资本开支增长 考虑PC周期复苏节奏及AI PC研发投入增加 中信证券调整公司2025 - 2027财年收入预测至684/749/829亿美元（原预测为610/670/736亿美元） [5]