文章核心观点 - 富国银行当前经营仍具挑战，但自上次更新以来股价上涨超40%，监管整改完成后有未被充分认识的杠杆机会，虽短期变化不大，但长期资产上限解除后盈利增长机会多，目前被低估 [1][4][5] 短期情况 - 近三个季度中有两个季度拨备前利润小幅超预期，预计此次也类似 [2] - 大型银行贷款增长疲软，预计富国银行继续表现不佳，对利率带来的杠杆作用信心不足，净息差有表现不佳的风险 [2] - 手续费收入有上行潜力，投资咨询费、交易收入和卡费增长良好，但成本有风险，银行持续在整改项目上支出并投资资本市场等领域 [2] - 信贷方面预计无重大更新，拨备和净冲销预计环比大幅上升，商业房地产办公室贷款储备情况不佳，主要市场状况难改善 [2] - 管理层预计2024年净利息收入同比高个位数下降，情况基本稳定，二季度盈利偏差可能来自手续费收入、运营支出和拨备 [2] 资产上限解除后的机会 - 公司2月中旬一项同意令被终止，仍有八项未解除，预计今年选举后资产上限或有变动，选举结果或影响监管和资产上限问题 [3] - 资产上限解除后，交易业务有可观且盈利的收入增长机会，目前该业务规模小但一直在良好增长，资产上限限制了投入的资本 [3] - 有望在核心贷款市场重新获得份额，在商业和消费贷款方面增长落后于竞争对手，凭借强大存款基础和资金成本优势，预计在本十年下半年的中端市场贷款业务中表现出色 [3] - 信用卡贷款业务扩张尚处早期，规模相对较小但在增长，近期产品有竞争力，连续两个季度与摩根大通实现两位数增长 [3] - 监管整改工作结束后有成本杠杆机会，解除资产上限时代可释放至少几个点的运营杠杆，但公司是否立即最大化杠杆或增加IT投资尚不明确 [3] 前景展望 - 美联储压力测试中富国银行资本要求增幅高，部分因非利息收入疲软，短期内可能限制资本回报，但银行对新流动性规则和资本要求准备充分 [4] - 2023财年核心收益超预期约7%，2024财年核心收益估计提高约6%，预计未来五年增长约3%，未来十年增长约4% [4] - 折现核心收益后，认为股价在60美元中段以下被低估，其他估值方法得出类似结果 [4] - 若以15%的有形普通股权益回报率估值，公允价值将升至略高于70美元 [4] 总结 - 富国银行和PNC银行目前有大致相似的上行空间，前者增长源于释放被压抑的能力，后者源于向新市场的有机扩张 [5] - 虽有短期经济和信贷风险以及中期监管风险，但资产上限限制解除后，银行的增长和回报可能令市场惊讶，当前股价未充分反映潜力 [5]